LG유플러스, CJ헬로 인수가격 비싸다…주가도 시큰둥

[이데일리 이후섭 기자] LG유플러스(032640)의 CJ헬로(037560) 인수 추진에 대한 금융투자업계 반응은 신통찮다. 국내 유료방송 시장 2위로 올라서면서 가입자당평균매출(ARPU) 상승 등의 시너지 효과를 기대할 수 있지만, 단기 자금 유출이 우려되며 인수가격 고평가 논란이 불거질 여지도 있다. 5세대(5G) 이동통신 투자 확대에 인수 자금까지 겹치며 재무부담 확대는 불가피할 전망이다.

11일 마켓포인트에 따르면 LG유플러스는 전거래일 대비 3.21% 내린 1만5100원에 거래를 마쳤다. 지난 8일 CJ헬로 인수를 내부적으로 확정했다는 소식에 6% 넘게 올랐던 LG유플러스 주가는 하루 만에 하락세로 돌아섰다. 외국인(-68억원)과 개인(-31억원)의 매도세가 몰렸다.

CJ헬로 인수를 대형 호재로 인식하기 어렵다는 분석이 나오면서 투자심리가 위축된 것으로 보인다. LG유플러스는 400만명이 넘은 CJ헬로의 케이블TV 가입자를 가져오면서 국내 유료방송 시장 2위(813만명) 사업자로 자리매김할 수 있다. 그러나 케이블TV 가입자의 IPTV로의 전환에 따른 ARPU 상승 효과는 다소 시일이 소요될 전망이다. 이날 기준 LG유플러스의 시가총액은 6조6135억원으로 CJ헬로(8635억원)와의 격차가 워낙 커서 합병에 따른 밸류에이션 상향 조정 효과도 미미할 것이라는 관측이다.

CJ ENM(035760)이 보유하고 있는 CJ헬로 지분(53.9%)을 약 1조원에 사들일 것으로 예상되는 가운데 인수가격 적정성에 대한 의구심도 제기되고 있다. 약화된 케이블업계의 경쟁력을 감안하면 인수가격이 비싸다는 것이다. 정지수 메리츠종금증권 연구원은 “CJ헬로의 지난해 감가상각전 영업이익(EBITDA), 경영권 프리미엄 등을 반영한 전체 기업가치는 1조8600억원으로 추정되며, 순차입금을 제거한 적정 시총은 1조2600억원으로 산정된다”며 “LG유플러스가 CJ헬로 인수에 필요한 실질적인 현금은 6000억~7000억원 수준”이라고 판단했다.

구체적인 인수가격과 자금 마련 방안은 아직 나오지 않았지만, LG유플러스가 CJ헬로 인수를 위해서는 추가적인 자금 조달이 불가피할 전망이다. LG유플러스의 지난해 3분기말 기준 보유현금 및 예금은 3351억원으로 차입금을 전혀 활용하지 않고 CJ헬로 인수자금을 마련하기는 힘들어 보인다.

LG유플러스는 롱텀에볼루션(LTE) 투자 회수기를 거치면서 수익성 개선세를 이어왔다. 회사의 영업이익률은 지난 2013년 4.7%에서 지난해 3분기말 기준 7.9%로 올랐다. 이를 바탕으로 차입금 순상환 기조를 지속하면서 재무구조를 개선시켰다. 지난 2014년 40%가 넘던 LG유플러스의 차입금 의존도는 지난해 3분기 말 기준 23.1%로 하락했으며, 같은 기간 순차입금을 EBITDA로 나눈 지표도 2배에서 1배로 낮아졌다.

이익 창출력과 재무구조가 개선되면서 신용등급 상향 검토 요건을 충족했음에도 불구하고 신용평가사는 LG유플러스에 대한 신용등급 AA(안정적)를 수년째 유지하고 있다. 이는 지난해부터 5G 네트워크 구축이 본격화되면서 관련 자금소요가 확대될 것으로 예상되는 가운데 신사업 투자, 인수합병(M&A) 등에 따른 추가적인 자금부담 가능성을 고려한 것이다. 5G 주파수 경매 결과 1조원 수준의 최종낙찰가액을 분할 납부하고 네트웍크 구축 의무도 3년내 15%로 완화되면서 5G 관련 투자는 크게 부담되지 않을 것으로 판단되지만, M&A 자금부담은 현실화될 가능성이 높아졌다.

한 신용평가사 관계자는 “올해 5G 투자가 본격화되고 추가적인 M&A 자금으로 인해 현재의 재무구조가 유지되기는 어려워 보인다”면서도 “CJ헬로 인수 시 구체적인 자금조달 방안 등이 나와야 신용등급 방향성을 따져볼 수 있을 것”이라고 신중한 태도를 보였다.

시장에서는 CJ헬로 인수로 LG유플러스의 재무부담은 다소 커질 수 있으나 신용등급 변동에 미치는 영향은 제한적일 것으로 보고 있다. 현재의 등급 전망 `안정적`이 유지될 전망이다. 업계 관계자는 “LG유플러스의 차입금 부담이 늘어난다 해도 차입금 의존도나 순차입금을 EBITDA로 나눈 지표가 2014년 이전 수준까지 올라가지는 않을 것”이라며 “다만 투자부담이 늘어나며 신용등급 상향에는 발목이 잡힐 것”이라고 판단했다. LG그룹의 핵심 계열사 LG전자의 현재 신용등급이 AA(안정적)인 상황에서 LG유플러스의 재무구조가 압도적으로 개선되지 않는 한 신용등급 상향은 어려울 것이라는 관측이다.

한편 LG유플러스는 지난달 차환자금과 운영자금을 마련하기 위해 5000억원 규모의 회사채를 발행했다. 수요예측에서 1조7300억원에 달하는 수요가 몰리며 당초 3000억원으로 예정했던 발행 규모를 5000억원으로 증액했다. LG유플러스는 올해 7월과 10월에도 각각 1500억원, 1400억원 규모의 공모 회사채 만기를 앞두고 있다.

자료 : 한국신용평가