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- 수출 9월부터 회복, 올 성장률 4.7% 전망-SK증권
- [edaily] SK증권은 14일 하반기 경제전망 보고서에서 국내 경기가 3분기까지 둔화됐다가 세계경기가 회복되는 4분기부터 완만한 회복세를 나타낼 것으로 예상했다.
올해 성장률은 4분기들어 잠재성장률 수준으로 회복돼 연간 4.7%를 기록할 것으로 추정했다. 물가는 4.5%로 한은의 목표선을 웃돌고 국고채 수익률은 3분기 평균 6.1%, 4분기 평균 6.5%가 될 것으로 전망했다.
SK증권은 수출은 9월부터 바닥권을 벗어날 것이며 채권수익률은 4분기부터 상향 박스권을 형성할 것으로 예상했다.
다음은 보고서 요약
◇하반기 경제지표 전망
(단위:전년동기비, 억달러, %)
1분기 2분기 3분기 4분기 연간
GDP 3.7 3.6 4.5 6.8 4.7
경상수지 31 47 44 42 164
무역수지 21 44 40 46 151
수출 401 389 385 431 1606
(%) (2.1)(-10.5)(-13.2)(-4.7)(-6.8)
수입 380 344 345 385 1455
(%) (-2.0)(-13.5)(-14.6)(-7.1)(-9.3)
물가 4.2 5.4 4.4 3.9 4.5
환율 1272 1306 1300 1250 1282
국고채 5.7 6.4 6.1 6.5 6.2
주)무역수지는 통관기준, 환율 및 금리는 기간평균
◇세계경기 4분기부터 회복 전망
미국경제는 올해 상반기중 생산위축이 지속되는 가운데 내수관련 지표는 회복세로 돌아서고 있다. 현재 세계경기 사이클은 미국과 아시아(일본제외)를 선두로 유로지역, 중남미, 중국, 동구 순서로 시차를 두고 진행되고 있다.
이는 세계 전체의 경기 모멘텀이 분산되고 있어 급속한 경기침체에 대한 완충적 의미도 있지만 한편으로는 향후 세계경기 회복 속도도 상당히 완만하게 진행될 가능성을 시사해 주는 것이다.
미국의 금리인하 효과는 소멸된 것이 아니라 지연되고 있으며, 하반기중 내수 호조세가 지속되고 감세효과가 뒷받침되는 경우 세계경기는 미국을 선두로 4분기부터 회복세로 반전될 가능성이 있다.
투기등급 채권의 신용위험 프리미엄(credit risk premium) 하락으로 투자등급과 투기등급간의 수익률 스프레드도 지속적으로 축소되고 있다. 아시아 개도국과 선진국간의 스프레드도 축소되어 향후 경기회복에 대한 기대를 반영하고 있는 것으로 판단된다.
반도체 경기는 현재 과도한 재고누적으로 하반기 생산감축에 들어가더라도 본격적인 회복 시기는 여전히 불투명하다.
세계 각 지역별 경기사이클이 엇갈리면서 미국을 선두로 경기회복 조짐이 나타나는 경우 세계자본이 미국으로 환류되면서 달러화 강세 현상이 재연될 조짐도 있다. 이 과정에서 환율 급상승으로 인한 개도국의 구조적 취약성이 노출될 리스크가 잠재해 있다.
이러한 측면에서 올해들어 세계경기 침체가 본격화되고 지역별로 확산되는 과정에서 안전자산 선호(Flight to quality) 현상에 따른 세계자본의 미국내 유입이 뚜렷해지면서 전반적인 달러강세
기조가 유지되고 있는 분위기이다.
아르헨티나, 터키 등 국지적인 외환위기 발발과 일본경기의 침체우려도 높아지면서 세계자본은 신흥공업국에서 이탈할 조짐마저 나타나고 있다. 최근 IIF 전망에 의하면 금년 개도국에 대한 자본유입 규모는 작년 1700억달러 규모에서 크게 축소된 1400억 달러에 그칠 것으로 추산되고 있다.
이러한 추세는 향후 세계경기가 좀 더 뚜렷하게 회복세에 접어들 때까지는 유지될 가능성이 크다.
◇국내경기 3분기까지 침체 지속
내수가 바닥권을 탈피, 점차 회복 국면으로 반전되고 있으나 수출 증가세는 적어도 3분기까지는 침체가 지속될 것으로 보여 당분간 국내 경기의 악화는 불가피할 전망이다.
내수회복의 증거는 많다. 소비재판매액지수 가운데 경기와 상관관계가 높은 내구소비재 증가율이 지난 1분기 마이너스 증가세에서 2분기에는 플러스 증가율로 전환됐다. 내구소비재는 지난 98년 8월 저점 이후 2000년 초에 정점을 나타낸 후 올 2월을 바닥으로 현재까지 꾸준한 회복세를 보여주고 있어 내수회복이 일시적 현상이 아니라 기조적인 현상임을 시사해 주고 있다.
4분기에는 내수가 꾸준한 회복세를 유지하고 그동안의 수출 감소세가 완화됨으로써 경기는 완만한 회복기조로 돌아설 것으로 예상된다. 경기회복의 단서가 될 수 있는 수출 증가세는 9월을 바닥으로 이후에 하락세가 점차 완화될 것으로 예상된다.
종합적으로 판단해 보면 세계경기가 하반기에 추가적으로 악화되지 않는 경우 수출증가세는 9월 바닥 이후 꾸준한 회복세를 나타낼 것이며 아울러 그 동안의 내수호조세와 맞물리는 경우 전체적인 경기모멘텀은 회복기조로 돌아설 가능성이 높은 것으로 판단된다.
한편 경기판단 지표인 재고수준은 반도체 쪽이 주도하고 있는데 이는 전체 재고수준에 의한 경기판단을 흐리게할 수도 있다.
GDP성장률은 3분기까지 부진한 모습이 지속될 것으로 보이나 4분기 들어서면서 잠재 성장률 수준으로 회복됨으로써 연간 4.7%가 예상된다. 무역수지는 경제의 축소지향적 수지균형 확대로 연간 150억 달러대가 예상되며 소비자물가 상승률은 98년 이후 처음으로 한은의 물가관리 목표치 수준을 초과한 4.5%가 예상된다.
◇채권시장 전망
경기측면에서 채권시장은 3분기중에 우호적인 여건이 전개될 것이나 4분기로 접어들면서 경기회복 기대감이 높아지면서 점진적인 상향 박스권 추세가 예상된다.
그러나 경기 회복세가 완만하고 기업 자금수요 압박도 크지 않을 것이므로 국고채 3년물 기준 3분기 평균 6.1%에서 4분기에는 6.5% 수준이 예상된다.
하반기에도 전반적으로 금리는 안정된 모습을 보일 것이나 4분기 경기회복 기대감이 점차 높아가면서 거래 범위도 상향 박스권으로 옮겨갈 가능성이 크다.
만기 5년 이상의 장기물은 국고채 3년물과의 스프레드를 소폭 확대시키는 선에서 평균적인 등락이 거듭될 것으로 예상되며, 회사채 3년물(AA-)등급과 국고채 3년물간의 스프레드도 축소되는 모습을 보여 4분기에는 100bp내외로 진입할 전망이다. 신용등급 AA-와 BBB-간의 스프레드도 완만하게 축소되는 추세를 보일 것으로 기대돼 4분기에 평균 250bp 내외 수준이 예상된다.
경기반전 분위기에 대비해 단기물 중심의 딜링전략은 유효하며 포트폴리오상의 듀레이션은 통화정책의 장기물 상승에 대비하여 적정수준에서 관리하는 것이 바람직할 것이다.
하반기중 제도적 보완이 이루어질 리포(Repo) 거래와 금융채 거래에도 주시할 필요가 있다. 국고채 거래에서는 리포를 이용한 현-선물간의 차익거래도 고려해 볼 수 있을 것이다.
채권수익률 곡선(Yield Curve)이 지속적으로 우상향 과정을 겪으며 정상화가 진행된다고 가정하는 경우, 단기금리 하향 안정화를 염두한 단기물 중심의 딜링 전략은 여전히 유효할 것으로 판단된다.
포트폴리오 상의 듀레이션은 통화정책의 중립적 기조 전환과 장기물 상승에 대비하여 적정 수준에서 관리하는 것이 바람직할 것으로 보인다. 장기물 거래에서는 무위험 채권보다는 산업별 업황에 근거하여 신용이 보강될 위험채권에 보다 메리트가 있을 것으로 판단된다.
예보채 공급이 8월 이후에 9조5000억원 정도가 공급될 것을 감안하면, 이들 예보채 가운데 FRN으로 발행되는 채권의 유동성이 상대적으로 유리할 것으로 예상되므로 이와 병행한 단기채 시장에서의 거래를 통한 가격발견 기능에 초점을 맞춰야 할 것으로 예상된다.
- 거래소, 업종과 종목간 순환상승에 대응 - 증권사종목전략
- [edaily] 증권사들은 25일 거래소시장에서 지수관련 대형주보다는 시세가 살아있는 금융주와 중저가대형주, 개인들의 활발한 매수세가 유입중인 개별종목들을 중심으로 시장에 대응할 것을 권했다. 또 소외주나 우선주,M&A관련주에도 관심을 가져볼만하다는 설명이다.
한편에선 현 상황이 주도주없이 모든 업종이 순환하며 상승하는 "기업가치 회복 과정"인 만큼 업종이나 종목을 자주 갈아타는 것을 지양하고 업종별로 다양한 포트폴리오를 구성해 매매에 나서볼 수 있다는 분석이다.
◇LG = 금융주, 실적호전주, 재료보유주 중심으로 매수관점 유지
단기 급등에 대한 부담감이 상존해 있는데다 조정세에 진입한 모습을 보이고 있는 미 증시로 인해 조정장세가 좀더 이어질 수 있으나 기업구조조정과 관련된 재료 및 연기금 자금의 증시 투입 효과를 폄하해서는 안될 것이다.
기술적으로도 주요 이동평균선이 우상향으로 반전한 이래 상승세를 이어가고 있어 안정감이 있는 모습이며, 시장 체력을 대변하는 고객예탁금도 재차 증가하고 있다. 긍정적인 시각을 유지하는 가운데 금융주, 실적호전주, 재료보유주를 중심으로 매수관점에서의 시장대응이 바람직해 보인다.
◇대신 = 개별종목, 중저가 내수관련주, 우선주에 초점
계절적으로 美 IT수요가 급감하는 6월이 다가오면서 외국인의 하반기 포트폴리오 교체로 삼성전자, SKT, 포항제철 등을 차익실현하고 있어 시장변화가 예상된다. 개인들의 활발한 매수세 유입으로 새로운 주도주로 떠오르고 있는 개별종목과 중저가 내수관련주, 우선주 등에 초점을 맞추는 전략이 필요함.
◇SK = 업종별 포트폴리오 이용한 매매를
지금은 주도주없이 모든 업종이 순환하며 상승하는 "기업가치 회복 과정"이다. 이러한 업종간 동반 상승 국면에서는 빠른 순환매가 나타나기는 하지만 결국 업종 전체가 골고루 시차를 두고 상승해 가기 때문에 업종과 종목을 갈아타는 전략보다는 포트폴리오를 구성해 매매하는 전략이 보다 효과적이라 할 수 있다.
◇현대 = 금융주와 저가대형주 매매 지속
지수가 600선에 안착한 상황이고 금리, 환율, 물가 등 제반 거시변수가 안정된 모습을 보이고 있다는 점에서 상승랠리는 여전히 유효한 것으로 판단된다. 금융주와 저가대형주의 시세가 살아 있다. 이들 종목을 중심으로 대응해야 할 것이다.
◇한화 = 증권주, 저가대형주, 자산가치 우량한 M&A 관련주에 주목
최근 발매하기 시작한 사모M&A펀드에 주목할 필요가 있다. 아직 설정 규모는 작지만 적대적 M&A가 주는 폭발력과 시장의 유동성이 만나면 그 자체가 시장에 큰 영향을 줄 것으로 예상된다. 따라서 시장대응은 유동성장세에서 수혜가 예상되는 증권주, 저가대형주와 대주주 지분구조가 취약하고 자산가치가 우량한 M&A 관련주 등으로 대응해야 할 것이다.
◇교보 = 소외주 중심의 단기대응이 유리할 듯
하락폭이 제한될 수 있는 긍정적 요인도 있지만 단기적으로 리스크 관리의 필요성이 높아지고 있는 시기인 만큼 그 동안 지수상승을 주도했던 종목군보다는 다소 시세중심에서 소외되었던 종목군 위주의 대응이 단기수익률 확보차원에서 유리하다는 판단이다.
이러한 투자유망 소외주로는 본 시황에서 언급한 바 있었던 대구가스, 캠브리지, 한독약품, 롯데칠성 등 외에도 두산, 삼영화학, 동일방직, 환인제약 등이 있다.
- (BoMS 전망)①경기회복 심리 확산, 채권비중 축소 고려
- [edaily] BoMS그룹 멤버들은 정부의 경기부양 의지가 가시화될 경우 채권수익률이 추세적으로 하락하기는 어려울 것이라는 의견을 냈다.
경기지표의 개선이 지연되더라도 심리적으로 경기회복 심리가 확산되고 있다는 지적이다. 그러나 경기회복이 곧바로 채권수익률 상승으로 이어지는 것은 아니라는 반론도 있었다.
SK증권의 오상훈 팀장은 “경기가 바닥권에 진입하면서 금리 변동성이 커졌다”며 “시장 불확실 요인이 남아있고 중기적인 경기반전 기대 등으로 리스크 관리에 주력할 시점”이라고 분석했다.
동양증권의 장태민 이코노미스트는 “향후 2개월간은 채권수익률이 박스권에 머무를 것이라는 생각을 가지고 단기매매에 나서는 것이 좋겠다”며 “하반기 금리상승에 대비 중기적 관점에서는 듀레이션을 줄이는 것이 바람직하다”고 말했다.
BoMS(Bond Market Strategy) 그룹은 국내 증권사, 선물회사에서 정기적으로 채권시장관련 분석보고서를 내고 있는 이코노미스트, 애널리스트의 모임으로 edaily를 통해 정기적으로 투자의견을 제시하고 있다.
오상훈 SK증권 투자전략팀장= 경기지표 개선은 지연, 경기회복 기대심리는 빠르게 확산
◇경기 바닥권 진입과 물가불안으로 금리 등락폭 확대
그 동안 세계경기 불안의 진앙지였던 미국경제 1분기 GDP 실적치가 당초 기대보다 높은 2% 성장으로 발표되고 국내경제도 3월 산업생산 실적치가 6.2%로 나타나면서 추가적인 경기하강에 대한 우려는 크게 불식됐다.
4월중 소비자물가가 전월대비 0.6%의 높은 상승세는 콜금리 인하 가능성을 불식시켜 금리수준을 단번에 연중 최고치까지 올려놓았다. 금리 상승추세는 연이어 투신사 MMF상품의 평가손실 우려로 이어졌고 대규모 자금이탈이 초래되면서 채권시장의 불안감을 더욱 증폭시키는 요인으로 작용했다.
이렇듯 단기간의 금리상승에 의해서도 시장 리스크가 노출되는 취약한 상황 하에서 앞으로 자금시장 향방은 시중유동성이 대기자금화되면서 단기 부동화 현상이 보다 심화될 가능성도 있다.
최근 4월중 수출입 실적이 당초 기대보다 크게 부진한 것으로 나타나자 향후 경기불확실론이 재차 부상하면서 채권시장은 안정세를 되찾고 있다. 그러나 이는 추세적 현상이라기보다 단기급등에 따른 반사적 성격이 크다. 당분간 산업생산의 높은 증가세 지속과 수출경기 악화에 의해 경기에 대한 시각이 엇갈리면서 시그날에 대한 혼란을 야기시켜 채권시장에서의 금리변동폭 확대로 나타날 가능성이 있다.
◇1분기 GDP 3.5~4%전망, 물량위주의 생산이 수출경기와의 괴리 확대 원인
1분기 산업생산 실적치 4.9%는 서비스업과 합산하여 감안하는 경우 GDP성장률은 최소한 3.5~4%대 성장세로 추정된다. 지출별로 추정해 보면 소비와 투자의 기여도는 미미하거나 마이너스인 반면 순수출(수출-수입)물량 기여도가 성장률 대부분을 설명하고 있다.
지표경기가 체감경기와 상당히 차이가 나고 있는 것은 수출은 금액기준, GDP 및 산업생산은 물량기준으로 파악하는데 따른 차이에서 기인된다. 금년 들어 산업생산은 자동차, 음향통신 등의 생산이 부진한 가운데 반도체, 선박 등이 생산을 주도하고 있다.
이 가운데 특히 수출단가 하락 폭이 컸던 전기전자 부문의 물량위주의 밀어내기식 생산이 물량기준으로 집계하고 있는 전체 산업생산을 부풀려 놓은 것으로 판단된다. 최근에는 원화환율의 상승으로 수출기업의 원화표시 마진폭이 확대되면서 단가하락에도 불구하고 물량위주의 생산이 더욱 심화되었을 가능성도 배제할 수 없다.
과거 수출증가율은 경기와 상당히 밀접한 관계를 나타냈다. 이번 4월중 수출금액 실적치는 123억 달러로 전년동월비 9.3% 감소세를 나타내어 지난 1분기 월평균 실적 134억 달러에 비해 크게 악화된 모습을 보였다. 아울러 과거 산업생산 증가율과 비슷한 추세를 보여 온 수입증가율도 4월중 하락폭이 보다 심화되면서 이달 말 발표될 4월중 산업생산 증가세가 전월 보다 다소 둔화될 가능성을 예고했다.
◇경기지표 개선은 지연, 경기회복 기대심리는 빠르게 확산
경기가 단기간에 급락한 원인은 공급버블을 해소하기 위한 재고조정, 설비투자 축소와 금리인상에 따른 소비위축 현상이 동시에 진행되어 왔기 때문이다. 중기적으로 보면 최근 재고조정이 어느 정도 진전된 상황이고 소비위축 현상도 완화되면서 내수경기의 향방이 추가적 하강 우려 보다는 회복 기대로 가닥을 잡아갈 가능성이 높아졌다.
미국경제도 그 동안 공격적 금리인하에도 불구하고 공급측 버블을 제거하기 위한 설비투자 축소 지속으로 실물경제에 주는 효과는 제한적이었다. 그러나 향후 공급측 재고조정이 어느 정도 진행되면서 그 동안의 금리인하에 따른 시차효과가 본격화될 가능성도 있어 앞으로 경기회복 반전 기대가 점차 높아질 것으로 보인다.
4월중 소비자물가는 전년동월대비 5.3% 상승하여 98년 11월 이후 가장 높은 상승률을 기록하였다. 전년말 대비로는 2.5% 상승하여 이미 연간 억제치 4%수준의 63% 수준에 육박하고 있다. 5월에는 공공요금 인상 마무리와 채소류 출하 증가로 예년의 경우를 보면 계절적으로 전월대비 하락세를 보여 왔기 때문에 상승폭은 4월에 비해 완화될 가능성이 있다. 그 동안의 원화환율 절하에 따른 수입 인플레를 감안시 다시 불안해질 소지도 있지만 적어도 4월에 비해서는 전월대비 상승폭은 둔화될 것으로 보인다.
◇향후 자금이동 향방에 주목, 장기금리 상승추세
연초 2월 중순까지의 채권시장은 비관적 경기전망이 팽배해 있었고, 정부의 회사채 신속인수 방침에 따라 시장 리스크 프리미엄이 크게 하락함으로써 국고채 등 무위험 자산에 대한 초과수요로 나타난 과열장세로 파악된다. 이후에 비관적 경기전망이 완화되고 인플레 우려 등으로 경제환경이 바뀌면서 현재는 그 동안 과열국면 하의 채권고평가 부분이 해소되면서 적정수준으로 복귀하는 과정으로 판단된다.
가격변수는 단기적으로 항상 “over/under shooting”을 유발하면서 장기 균형치 수준으로 수렴하는 속성을 보여 왔기 때문에 현재 금리가 하락하더라도 추세적인 현상으로 판단해서는 안된다. 그리고 채권시장의 주위환경 변화에도 주시해야 한다. 국내 채권시장에서의 수익률 곡선(yield curve)은 단저장고의 우상향 형태로 복귀하고 있고, 장단기물간의 스프레드도 2월 중순을 기점으로 확대추세에 있다.
우량등급(AA-)과 비우량등급(BBB-)간의 스프레드도 지난 3월 9일 509bp를 정점으로 최근까지 축소되는 추세에 있다. 해외시장에서도 미국, 독일, 일본의 10년물 국채수익률은 지난 3월 21일을 전후를 기점으로 일제히 상승추세를 나타내고 있다. 즉 단기정책 금리는 추가로 인하될 가능성이 있지만 장기금리는 상승추세로 접어들고 있다는 점이다.
◇시장 불확실 요인 상존, 중기적 경기반전 기대 등으로 리스크 관리에 주력할 시점
현재 자금의 단기 부동화 현상은 자금의 집중과 분산의 중간단계에서 나타나는 현상으로 판단된다. 중기적으로 보면 경기는 추가 하강 보다는 반등기대가 점차 높아지면서 그 동안 채권시장에 집중되었던 자금들이 증시 고객예탁금, 기업 및 가계대출, 기타 단기상품 등으로 분산되면서 이는 결국 채권에 대한 매수여력이 약화시키면서 채권시장의 수익률 약세요인으로 작용할 가능성이 있다.
최근 3년물 국고채 수익률은 저점이 높아지는 가운데 변동폭이 커지면서 6.5~7%대 수준까지 근접한 바 있고 경기에 대한 모멘텀은 여전히 불확실한 가운데 정부의 적극적 저금리 정책에 대한 입지도 크게 축소될 것으로 보인다. 당분간 시장금리는 추세적 흐름 보다는 박스권내에서 등락하는 모습을 나타낼 가능성이 높다.
그러나 향후 국내외 경기회복 기대 심리가 빨라지고 있고, 최근 불거지고 있는 현대 관련 하이닉스 반도체 등의 불안요인도 사태추이 전개 여하에 따라 리스크 프리미엄 요인으로 돌출될 가능성도 있어 이경우 박스권에서 추세적으로 상향 돌파할 여지도 있다.
최근 장기채권 수익률이 상승하면서 은행 수신금리와의 격차가 확대된 상태이고 시중 단기 유동성도 상당히 풍부한 상태이기 때문에 시중자금이 주식시장 쪽으로 가닥을 잡기까지는 단기적 딜링전략은 당분간 유효한 상황이라고 판단된다. 근본적으로는 보유채권의 듀레이션 축소, 만기보유 전략, 현, 선물간의 차익거래 등으로 채권투자 전략을 바꿈으로써 시장 리스크 관리에 대비해야 할 시점으로 판단된다.
장태민 동양증권 이코노미스트= 과도한 공포도 과도한 욕심도 금물
◇채권시장 안정 어느 정도 되찾은 듯
월초 랠리가 지속되기는 어려워 보이나, 마냥 불안하기만 했던 채권시장이 일단 안정을 되찾고 있는 것으로 보인다. 월초 장기금리가 비교적 큰폭 하락한 것은 경기회복과 물가상승을 감안하고도 4월말 수준의 금리 수준(지표채 기준, 6.9% 내외)에서는 리스크가 크지 않다는 인식과 당국의 금리 정책이 당분간 저금리 기조에 있을 것이라는 시장참여자의 판단이 매물 감소와 매수 증가를 유발하였기 때문으로 보여진다.
◇향후 2개월간 6.3%-7.0%의 박스권대 긴 조정 예상
월초 장기금리가 예상보다 큰폭으로 하락하면서, 다수의 시장참여자들은 월초 금리하락이 추세인지, 일시적 조정 이후 재상승인지, 비교적 긴시간의 조정인지를 놓고 고민에 빠질 것으로 보인다. 결론적으로 여러가지 정황으로 볼 때, 향후 약 2개월간 6.3%-7.0%의 박스권대 긴 조정이 예상된다.
◇금리상한은 당국의 정책 의지, 금리 하한은 경기회복 기대 등으로 돌파되기 어려워
금리 상한은 당국의 정책 의지와 추가적인 상승 모멘텀을 만들기 어려운 실물경기 동향으로 뚫리기 어려울 전망이고, 금리 하한은 대내외에서 움트기 시작한 경기회복 기대, 5월까지 상승 추세가 이어질 물가 동향, MMF 수신 이탈에 대한 불안감 잔류, 자금의 단기화 등에 의해 돌파되기 어려울 것으로 판단된다.
◇경기회복 기대만으로 장기금리 상승 지속되기 어려워
도소매 판매 증가세, 경기동행지수 순환변동치 하락세의 뚜렷한 둔화 , 미국의 경기침체 가능성 약화 등으로 볼 때, 경기 저점은 2분기중 형성될 가능성이 높은 것으로 판단된다. 그러나 수출 부진, 설비 및 건설투자 부진, 작년 8월까지 경기 호조에 따른 반사 효과 등으로 볼 때, 저점 이후의 경기 회복세가 2분기중 가시적으로 나타나기 어려울 전망이다. 1월 과매수에 따른 조정압력, 환율 및 물가 급등 등 금리급등 요인의 영향력이 점차 약화되고 있는 가운데, 경기가 가시적으로 회복되지 않는다면, 경기회복 기대만으로 장기금리가 추가 급등하지는 않을 것으로 보인다.
◇회복 기대에도 불구하고, 당장의 투자 및 수출 부진으로 저금리 기조 유지될 듯
당국의 경기 인식도 크게 다르지 않은 것으로 판단된다. 당국은 민간 경제전문가와 달리 경제운용의 책임을 져야 하기 때문에, 민간에 비해 보수적인 전망을 토대로 경제를 운용할 수 밖에 없다. 따라서 당국은 미국의 경기침체 우려 약화, 국내경기의 2분기 저점 기록 가능성 점증 등 하반기 경기회복 기대에도 불구하고, 당장의 설비투자 및 수출 부진이 이어지고 있는 상황에서, 저금리 기조를 한동안 유지하지 않을 수 없을 것으로 예상된다. 마찬가지 관점에서 MMF 수신 이탈과 관련된 수급 불안도 당국이 어떠한 형태로든지 나서서 진정시킬 수 밖에 없는 상황이다.
◇5월 물가 추가 상승하나, 6월 이후 물가는 안정 예상
5월 물가는 농축수산물 가격 동향에 따라 달라질 것으로 보이나, 환율 상승에 따른 공산품가격 상승, 전세가격 상승 등으로 전월비 0.1%-0.2% 이내의 추가 상승이 예상된다. 그러나 6월 이후 물가는 환율 안정, 당국의 물가상승 억제 노력, 작년 물가상승이 가팔랐던데 따른 반사효과, 세계경기 둔화에 따른 국제원자재 가격 안정 등으로 하향 안정될 것으로 보여, 장기금리에 대한 물가 영향력은 점차 완화될 전망이다.
◇환율은 달러공급 우위와 엔화 안정으로 안정세 유지될 듯
환율은 달러/엔 환율이 안정세를 유지하는 가운데, 무역수지흑자폭 증가, 외국인 주식투자자금 유입, 하반기 경기회복 기대 등으로 안정세가 예상된다. 달러/엔 환율은 엔화의 급격한 약세에 대한 주변국의 반발, 신내각 출범으로 더욱 강화될 구조조정 위주의 경제대책에 대한 기대 등으로 125엔 이상의 급격한 약세 국면은 없을 전망이다.
◇미국 장기금리 동향도 당분간 악재로 작용하지 않을 듯
과거에 비해 국내금리에 미치는 영향력이 높아지고 있는 미국 장기금리 동향도 향후 1-2개월 이내 악재로 작용하지 않을 전망이다. 미국 장기금리는 지난 3월 하순을 기점으로 급속한 상승 추세를 보인 바 있는데, 금리상승폭이 역사적으로 단기 급등 이후 하락조정을 유발했던 정도 만큼 이미 충분히 상승한 것으로 판단되기 때문이다.
◇경기에 비해 과도한 단기금리와의 스프레드도 미국 장기금리의 안정 요인
경제 및 금융시장 논리상으로도 미국 장기금리가 추가적으로 상승하는데는 무리가 있는 것으로 보인다. 현수준에서 미국 장기금리가 추가 급등할 경우, 금리인하를 통한 FRB의 경기회복 시도가 수포로 돌아갈 수도 있기 때문이다. 채권시장 참여자들도 경기회복 기대로 장기물 포지션을 줄이고 있으나, 추가적인 포지션 축소를 위해서는 2분기 중 미국경제가 실제로 회복 가도를 달리고 있는지를 확인할 필요가 있을 것으로 판단된다. 경기 현황에 비해 과도하게 벌어진 단기금리와의 스프레드도 장기금리의 추가 상승을 막는 요인으로 작용할 전망이다.
◇경기회복 기대가 존재하는한, 하락폭도 제한적일 듯
이상에서 볼 때, 향후 2개월 동안 장기금리가 국채 3년물 기준으로 7.0% 를 크게 벗어나지 않을 전망이다. 그러나 하한이 6.3%를 크게 하회하기도 어려울 것으로 보인다. 당장 가시적 경기회복 조짐이 있는 것은 아니지만, 강도 여부를 떠나 하반기 경기회복 가능성이 높아지고 있기 때문이다. NAPM 지수의 바닥 탈출, 가시적인 재고 조정, 신규주택판매의 호조 등으로 볼 때, 하반기 미국 경기와 우리나라 수출의 동반 회복 가능성이 높아지고 있다. 수출이 회복될 경우 기업의 설비투자도 점차 회복되면서, 하반기중 전반적인 경기도 회복세에 접어들 것으로 보인다. 경기회복 기대만으로 금리가 상승세를 지속하기 어려우나, 경기회복 기대가 존재하는 한 하락도 제한적일 전망이다.
◇시장이 물가에 대한 부담을 완전히 떨쳐낸 것도 아닌 듯
환율의 1300원 이하 하락으로 물가에 대한 우려가 약화되고 있으나, 5월에도 물가가 소폭이나마 추가 상승할 가능성이 높고, 달러/엔 환율이 약세 기조를 근본적으로 벗어 났다고는 보기 어려워, 시장이 물가에 대한 부담을 완전히 떨쳐낸 것도 아닌 것으로 보여진다.
◇실질금리가 낮은데 따른 자금의 단기화도 금리 급락을 어렵게 해
예상외 물가급등으로 실질금리가 경기침체기였던 IMF 이후 최저치(98년 11월 국민 1종 기준, 1.9%)에 근접하여, 자금의 단기화가 지속될 가능성이 높다는 점도 장기금리 급락을 어렵게 하는 요인으로 볼 수 있다.
◇MMF 수신 이탈과 관련된 수급불안 완전 해소된 것으로 보기 어려워
마지막으로 MMF 수신 이탈과 관련된 수급불안 우려가 남아 있다. 최근 들어 MMF 수신 이탈이 주춤하고 있으나, 금리상승에 매우 취약한 MMF의 위험성이 노출됨에 따라, 추가적인 자금이탈이 없을 것이라고 장담하기 어렵다. 또한 자금이탈 과정에서 펀드 듀레이션을 제대로 줄이지 못한 투신사가 금리하락을 이용하여, 추가적인 채권 매물을 내놓을 가능성도 없지 않다.
◇향후 2개월간은 박스권을 염두에 둔 단기매매, 중기적 관점에서는 듀레이션 축소
이상을 종합해 볼 때, 향후 2개월간은 박스권 등락을 염두에 두고, 금리 상한 근접시 매수, 금리 하한 근접시 매도의 단기매매 전략이 바람직할 전망이다. 중기적 관점에서는 강도 여부를 떠나 경기회복의 증거들이 점차 늘고 있어, 하반기 금리상승을 염두에 두고, 6.5% 이하에서는 꾸준히 듀레이션을 축소하는 전략이 바람직할 것으로 보인다.
현 수준의 금리에서 추격 매수는 바람직하지 않은 것으로 판단된다. MMF 수신 이탈, 물가 상승, 경기회복 기대 등으로 헝클어진 투자심리가 안정되기에는 너무나 짧은 시간으로 불안심리에 의한 매물이 언제든지 금리를 끌어 올릴 수 있기 때문이다. 오히려 단기적으로 매도할 시점으로 판단된다.
◇5월중 콜금리 인하 없을 듯, 콜금리 인하 가능성 시사가 더 효과적
한편, 5월중 콜금리 인하 가능성은 높지 않은 것으로 판단된다. 5월중 물가가 추가 상승할 가능성이 높은데다가, 최근 환율의 급속한 안정으로 물가불안 우려가 상쇄되고 있으나, 추세인지 확인하기에는 시간이 너무 부족하기 때문이다. 경기회복 기대, 물가 상승 등 펀더멘털이 안정되지 않은 상황에서 콜금리 인하는 장기금리 상승으로 이어질 수도 있어, 콜금리 인하 효과를 기대하기 어려운 측면도 무시하기 어렵다. 콜금리 인하 보다는 폭과 시기에 관계없이 콜금리를 언제든 인하할 수 있다는 점을 시사하는 것이 장기금리 안정에 더 큰 도움이 될 것으로 판단된다.
- 중국 CDMA 입찰 등 현대증권 헤드라인 브리프(26일)
- [edaily] 26일 현대증권 헤드라인 브리프의 내용입니다.
◇담배인삼공사 (33780, BUY): 1/4분기 잠정 실적발표
-2001년 제품가격인상을 앞두고 일어난 작년말의 가수요영향으로 판매량은 전년동기대비 22.6% 감소하였으나 매출액감소는 이보다 낮은 5.4% 였음
-가격인상 및 고가제품판매비중 확대로 영업이익 16% 증가
-1/4분기 영업이익률 28.6%로 상장업체 중 최고 수준임
◇중국 차이나유니콤 CDMA망 제1차 입찰결과: 삼성전자 120만 회선(총 1,332만회선의 9%) 수주 획득
-차이나유니콤의 코드분할다중접속(CDMA) 네트워크 확장사업 공개 입찰 경쟁에서 삼성전자(05930, BUY)를 비롯, 모토로라와 루슨트테크놀로지, 노텔네트웍스 그리고 에릭슨과 중국의 중싱(中興) 등 모두 6개 업체가 최종적으로 선정된 반면, LG전자 (02610, Marketperform)는 탈락한 것으로 알려짐
-통신시스템장비의 특성 중 하나인 영속성을 고려할 때 삼성전자는 향후 2002-2004년 실시 예상되는 제2, 3, 4차 입찰에서도 올해 수주한 해당 지역을 할당 받아 추가적인 매출을 기대할 수 있음. 또한,삼성전자의 기술력이 증명된다면 향후 추가 입찰에서 타 지역 사업권도 획득할 수 있어 동사와 동사의 협력업체들은 폭발적인 성장잠재력을 지닌 중국이동통신시장 진출을 위한 성공적인 교두보를 마련한 것으로 판단됨
-이에 따라, 급속히 성장하고 있는 중국 CDMA 이동통신서비스 시장 진출이 내포하는 의미와 삼성전자의 일부 통신장비 및 부품 협력업체에 대한 잠정혜택을 분석한 결과, 단암전자통신(40670,Marketperform으로 하향조정, 적정주가: 39,000-43,500원)과 에이스테크놀로지(32930, BUY, 적정주가:13,500원) 그리고 케이엠더블유(32500, Trading BUY, 적정주가: 9,500원)가 가장 큰 수혜를 입을 것으로 판단됨
-그러나 단암전자통신의 주가는 연7일 동안 47% 상승으로 당사 적정주가를 초과함에 따라 BUY에서 Marketperform으로 하향 조정함
-자세한 사항은 오늘 발간될 포커스 리포트 참조
◇미국의 설비투자 수요위축 국면 지속, 주택경기 회복
-3월까지 내구재 주문 전반과 항공기와 방위산업 부문을 제외한 자본재주문이 전년동기비로 마이너스 성장세를 보이고 있어 설비투자 위축국면이 지속되고 있음을 나타냄
-그러나 금리인하 후 설비투자 수요가 다시 증가하기까지는 3분기가 소요되었다는 경험에서 볼 때 3월까지 내구재 주문이 하락세를 보였다는 것은 자연스런 현상이라 판단되며 FRB의 금리인하로 인한 대출금리 하락세가 주택경기 회복을 가져오고 있어 미국경기 전반이 침체국면은 아님
-특히 미 10년 만기 국채수익률이 소비자 신뢰지수와 내구재 주문이 모두 경기침체 지속을 의미하는 결과를 보였음에도 불구하고 2일 연속 5베이시스 포인트 상승하여 장단기 일드 커브 우상향 현상이 지속되고 있어 투자가들은 현재의 경기침체보다는 미래의 회복기조에 의미를 두고 있음을 주시하여야 한다고 판단됨
- (BoMS)채권시장, 구조적 취약성..수익률 우상향 복귀④
- [edaily] BoMS 멤버인 삼성증권의 김기현 연구위원은 “정책당국자들의 일관성 없는 발언으로 수익률이 급등한 것은 채권시장의 구조적 취약성을 단적으로 드러낸 것”이라며 “연기금 등 장기투자기관의 시장 참여로 금리는 하향안정세를 나타낼 것”이라고 말했다.
현대증권의 김형권 대리는 “정부가 물량조절을 통해 시장금리를 안정시키려하고 있다”며 “수익률 곡선은 자연스럽게 우상향 구조로 돌아가게 될 것”이라고 전망했다.
◆삼성증권 김기현 연구위원= 채권시장의 구조적 취약성 드러났으나 금리안정될 것
지난 2월 하순이후의 장기금리 급등락 과정을 거치면서 국내 채권시장은 정책의지 및 금융기관의 일방적 매매패턴에 기인한 근원적 취약성이 표출되고 있는 한편 향후 장기금리의 방향성을 예고하는 구조변화의 조짐을 나타내고 있다.
◇일관성 없는 당국자 코멘트, 구조적 취약성 드러나
먼저 최근 장기금리의 급등락 원인을 살펴보면 지난 2월 하순이후 한국은행 총재의 국채시장 과열양상 지적에서 비롯된 정책당국자들의 장기금리 급락에 대한 우려감 표명과 호전된 BSI실사지수 및 국내경기 조기회복 전망 등 향후 경기회복에 대한 기대감이 금리급등의 원인으로 작용하였으며. 정책당국의 국고채, 예보채, 통안증권 등 채권발행 물량 조절을 통한 금리안정 의지의 표명이 금리급락의 원인으로 작용하고 있다.
그리고 이러한 정책당국의 채권시장에 대한 코멘트에 대해 금융기관들은 주관적 판단에 기초하기 보다는 시장흐름에 편승하는 뇌동매매에 주력함으로써 낮은 절대금리 수준에서 불구하고 장기금리의 일중 등락폭이 30bp를 상회하는 일방적인 매매패턴의 양상을 나타나고 있다.
물론 최근의 장기금리 급등락은 작년 4분기부터 올해 2월 중순까지 국채일변도의 딜링거래에서 장기금리가 지나치게 과열(overshooting)됐으며 이에 따른 반대급부로서 딜링유인의 소멸과 함께 장기금리가 정상화되는 과정으로 해석하는 것도 가능하다.
그러나 전세계적인 안전자산에 대한 선호현상, 기업실적 악화와 경기둔화 우려에서 비롯되는 세계 각국의 금리인하 추세 및 국내외 주식시장의 약세 등의 현상을 감안하면 불투명한 국내경기 전망과 정책당국자들의 일관성이 없는 코멘트 및 시장흐름에 편승한 뇌동매매 등에 근거하여 채권가격이 급등락하고 있다는 점은 국내 채권시장의 구조적 취약성을 여실히 드러내는 일면이라 판단된다.
◇금리안정 전망
그럼에도 불구하고 최근 장기금리의 급등락 과정을 거치면서 시장참여자들의 금리변동에 대한 리스크 인식이 강화된 점과 절대금리 수준의 상승, 수신금리 인하 및 단기금리 안정세에 따른 운용여건의 개선으로 투자계정의 본격적인 시장참여가 가능해진 점, 그리고 그동안 과도한 양상을 보였던 국고채 유동성 프리미엄의 약화에 따른 수익률곡선(Yield curve)의 정상화 과정이 나타난 점 등은 국내 채권시장 안정에 긍정적인 변화로 판단되어 진다.
한편 향후 장기금리 추이는 국내경기 회복 가능성, 예보채 발행물량 부담, 평가손 물량의 매물벽 등에 따른 제약요인이 있으나, 아래와 같은 이유로 인해 하향안정화 추이를 회복할 것으로 전망된다.
첫째, 최근 금리반등기 동안 예보채 소화의 어려움과 함께 주식 및 회사채 시장에 대한 부정적 파급효과가 증명됨에 따라 정책당국의 금리안정의지가 다소 강화되어 나타날 것으로 전망된다. 특히, 한국은행의 콜금리 추가인하 가능성과 함께 국고채 바이백(Buy-back) 재원으로 사용될 수 있는 4조원을 상회하는 일반회계 순잉여금은 지표금리 안정에 직접적인 미칠 수 있을 것으로 예상된다.
둘째, 최근 일부 경제심리지표를 통해 경기회복 기대감이 대두되고 있으나, 본격적인 경기회복으로 이어지기에는 시차가 필요하며 경기회복 보다는 경기둔화의 완화국면으로 해석하기는 것이 보다 합리적일 것으로 판단된다. 또한 세계경제 둔화에 따른 수출여건의 악화가 우려되는 가운데 경기둔화에 따른 소비위축 및 저축증가, 기업투자수요의 부진 등을 감안할 때 경기요인이 금리상승압력으로 작용하기 까지는 상당한 기간이 소요될 전망이다.
셋째, 금융기관 투자계정의 기준금리로 사용되는 CD금리 및 수신금리가 연초대비 1.0~1.5%P가량 하락한 반면 5년만기 예보채의 금리가 연초수준을 상회함에 따라 투자계정의 예보채 편입이 가능해 짐에 따라 예보채 발행물량의 부담은 점진적으로 완화될 전망이다. 3월 7일 현재까지의 예보채 총 발행물량 및 시장소화 물량은 각각 18조 7,158억원과 10조 8,130억원으로 3월말까지는 전체 발행예정(40조) 및 시장소화물량(21.8조, 추정)의 절반이상이 소화될 전망이다.
◇1년내외의 단기채권, 5년이상 장기채권에 관심
이에 따라 향후 채권투자전략은 1) 장기금리의 점진적 안정전망과 더불어 2) 투자대안 부재에 따른 금융권 자금유입 지속, 상품계정 채권매도 및 보유채권 만기도래 등에 따른 금융기관의 풍부한 단기유동성과 3) 5년이상 장기채권의 상대적 저평가 상태 등을 감안할 때 1년 내외의 단기채권과 5년이상 장기채권의 보유비중을 늘려가는 것이 유력할 것으로 전망된다.
3년만기 국고채 경과물 및 지표물의 경우 국채선물과 연계한 투기적 거래가 일어날 가능성을 내포하고 있어 비중증대의 유인이 있으나, 절대가격 메리트가 다소 떨어지고 국채선물을 이용한 헷지수요로 인해 6월물 선물가격이 상방경직성을 보일 것으로 예상됨에 따라 시장중립적인 운용이 유리할 것으로 전망된다.
◆현대증권 김형권 대리= 정책당국 수급조절에 적극적, 우상향 금리구조로 복귀
2월중 채권시장은 정부의 저금리 정책기조 유지, 한은의 신축적인 유동성 공급(단기금리인하), 국내외 경기향방의 불확실성 등으로 인해 금융기관들의 안전한 국공채나 우량 회사채에 대한 투자집중 경향엔 큰 변화가 없었다.
◇잇따른 경고발언으로 수익률 상승
1월이후 지속되고 있는 시중 금리의 하락세로 인해 국고채3년물 금리가 1일물 금융기관간 콜평균금리인 5%를 일시적으로 하향 돌파(최저매매금리 4.99%)해 단고장저의 비정상적인 금리구조로 변환된데다 물가상승율과 세율을 고려할 경우 은행 정기예금의 실질수익율이 1%에 못미치는등 부작용이 우려됨에 따라 반등조정 필요성이 시장 전반에 확산됐다.
특히 2월16일 한은 총재가 은행장 간담회에서 국채시장 과열 우려감을 직접적으로 표명하면서 기관매수심리 급속히 위축되었고, IMF의 향후 추가적인 단기금리인하 불필요성 제기로 5년물 등 장기물을 중심으로 기관매도세로 전환되면서 주요 채권금리는 월중 저점 대비 1%P 이상 상승하기도 했다.
이같은 반등조정은 정부가 한은, 금감위등과 함께 금융정책협의회를 열고 저금리기조책의 유지를 표명하면서 기관매수심리 되살아남에 따라 금리 하락세 나타내며 마무리됐다.
◇정책당국, 수급조절에 적극적
3월 금리상승요인으로는 경기회복 기대감이 커지는 상황에서 물가불안이 남아있다는 점, 3월중 금통위 회의결과를 통해 4월중 단기금리인하 기대감 다소 감소됐다는 점 등을 들수 있다. 반면 금리하락요인으로는 20일 미국의 단기금리 추가 인하 가능성과 정부, 한은, 예보 등 수급조절 노력 등이다.
3월중 채권시장에서는 통화채 8조4000억, 회사채 5조2000억원 등 약 20조원의 채권만기물량이 예정되어 있는 가운데 국채의 경우 외평채 만기에 따른 1조원 차환발행에 이어 1, 2월 발행된 국고채의 상품성 제고를 위해 3, 5년물의 추가 발행이 예상되며, 특수채는 공적자금 투입을 위한 예보채 신규발행으로 인해 만기수준이상에서 발행될 것으로 보인다.
통화채의 경우 불안정한 시중 금리 움직임으로 인해 보수적인 관점에서 금융기관들의 장기채권 매도가 늘어나고 동시에 콜론이나 중단기 채권 수요가 증가함에 따라 매수수요는 전월에 비해 보다 확대될 것으로 예상된다.
통화채 발행증대에 따른 시장 물량부담을 고려해 통화채 발행은 만기수준이하로 축소하는 대신 잉여유동성을 RP매각등을 통해 흡수할 가능성이 높다.
회사채의 경우 경색상황이 다소 해소기미를 보임에 따라 저금리 혜택을 누리기 위한 기업들의 독자적인 발행수요증가와 더불어 2000년중 잔존만기 1년이하로 발행된 ABS나 CBO 만기가 2월의 2조6000억원에 이어 1조3000억원 가량 예정되어 있어 기초자산으로 편입된 BBB등급이하 채권들은 프라이머리 CBO등을 통해 차환발행이 반드시 이뤄져야한다. 따라서 만기수준을 상회하는 발행이 이뤄질 것으로 예상된다.
한편 전년도 하반기이후 장기적인 경기위축 우려감과 4분기 성장율 급락 예상에 따라 채권시장 최대의 화두가 된 국공채등 안전자산 선호경향은 1월중 국고채 3년물 금리가 한자리수 시중 금리하에서 무려 1%P 나 하락하고, 2월중 일시적으로 1일물 콜금리를 하향 돌파하면서 최고조에 달했다.
◇4월 콜금리 인하 기대감 감소
1, 2월중 한국과 미국의 단기금리인하 조치로 주가 상승, 경기지표의 급속한 악화뒤에 오는 심리적 회복감등으로 인해 일부 경기관련 선행지표들이 호전됨에 따라 금융기관들은 서둘러 금리하락으로 가격 상승폭이 커졌던 장기채권의 매도를 통해 차익실현에 나섰고, 매물증가, 매수위축으로 인해 금리반등 역시 큰 폭으로 이뤄지면서 금리변동성이 크게 확대됐다.
이처럼 단기적으로 불안양상이 이어지면서 정부나 한은의 정책의지표명은 채권시장에서 금리 결정에 민감하게 작용하고 있으며, 기업과 금융권 구조조정등 개혁의 마무리나 경기회복을 위해 금리안정이 필요한 정부와 물가안정, 원할한 통화정책 수행, 정부 정책 협조면에서 한은은 경제여건의 변화조짐에 따른 금리상승압력을 수급조절을 통해 완화시키고자 하고 있다.
특히 3월중 금통위는 단기금리를 전월수준에서 유지하는 한편 경기변화조짐을 잠정적으로 나마 인정함으로써 4월중 추가적인 금리인하에 대한 시장 기대감을 일정부분 감소시켰다.
이에따라 국채, 예보채, 통화채 등을 통한 정부나 한은의 수급조절책은 보다 적극적으로 추진될 가능성이 높다. 반면 금융기관들은 채권관련자금 유입이 둔화되고 있는데다 금리의 기조적 반등 가능성에 따른 리스크를 회피하기 위해 장단기 금리차 1%P내외의 제한된 범위하에서 매매금리 하락시마다 매물을 내놓으며 차익실현에 나설 것으로 예상된다.
◇연기금 등 장기투자기관 참여, 금리상승 제한
당분간 주요 채권금리는 변동폭을 축소하며 박스권 움직임을 보일 것으로 전망돼 국고채 3년물 기준으로 5.50%∼6.30%가 상하한선이 될 것으로 보인다.
아울러 경기가 회복추세에 들어가도 연중으론 3% 물가상승률, 4∼5%대의 경제성장이 예상되는 만큼 7.5%대 전후의 국공채 금리가 나타날 경우 장기자금운용기관 중심으로 두터운 매칭성 수요 유입이 확대될 가능성이 높아 중장기 금리의 상승을 제한할 것으로 전망된다.
따라서 향후 채권시장에선 국공채를 통한 단기운용수익은 축소되는 가운데 리스크 관리를 위한 금융기관들의 통화채 등 단기물 매수가 늘어나 자연스럽게 완만한 우상향 금리구조로 복귀가 예상되며, 국채등의 입찰시엔 가급적 낙찰금리를 높게 받고자 할 것으로 보인다.
또한 주요채권중 국고채 3, 5년간 스프레드는 약 0.3%P 내외, 신규물량발행이 꾸준히 지속될 수 밖에 없는 예보채 5년과 국고채 5년간 스프레드는 약 0.4%P 선이 될 것으로 보인다.
- (BoMS)W자형 경기전망과 선물을 이용한 리스크관리③
- [edaily] BoMS 멤버인 미래에셋의 김일구 팀장은 “앞으로 경기는 V자 형이 아니라 W자형이 될 가능성이 높다”며 “무작정 장기물 입찰에 들어가기보다는 연기금 등 장기투자자의 행보를 주목하면서 투자전략을 세워야할 것”이라고 말했다.
쟈딘플레밍선물의 김우석 대리는 “금리가 급등하는 시기에는 손실을 누가 줄이느냐가 성패를 좌우한다”며 “듀레이션 조절과 선물을 이용한 적극적인 리스크 관리라 필요하다”고 제안했다.
◆미래에셋투신운용 김일구 팀장= V자 경기회복에 회의, 연기금 등 장기투자자 주목
경기에 대한 V자형 회복에 대한 예상이 채권시장을 마비시켰다. 그러나 다시 한번 생각해보자. 경기가 하강한게 작년 봄부터든 아니면 작년 가을부터든 지난해 말까지 최소 6%대 이상의 성장을 했고, 벌써 경기반등신호가 나오는데, 그렇다면 도대체 우리경제가 안좋았던 것은 언제였나?
◇경기 W자형 가능성 높다
V의 오른쪽 우상향 커브가 시작되었다면, 도대체 V의 왼쪽 우하향 커브는 언제 있었나? 그리고 V의 중심에 있어야 할 경기침체는 언제 있었나? 실제경제는 아직 V자형을 이룰 시간적 여유가 없었다.
다만 일부 이코노미스트와 딜러들이 마음속에서 작년말에 올해 상반기 경제성장률을 1-2%대로 대폭 추락시켰다가, 이제 성장률이 그렇게 추락할 것 같지 않을 것 같은 느낌을 받고 있을뿐이다. 즉 이들의 마음속에 있는 경기나 이들이 피부로 느끼는 경기가 지금 V자형으로 회복되고 있는 것이고, "실제경기" 혹은 "진짜경기"는 아직 하강중이거나 하강과 상승을 짧게 반복하는 국면이며, 진정한 회복국면으로 옮아가는데는 시간이 얼마나 더 걸릴지 아직 알 수 없는 상황이다.
우리도 지난해말 올해 경제성장률을 3%대까지 낮추어야 하지 않나 하는 생각을 여러차례 해보았지만, 기술적으로 4%대 밑으로 성장률을 낮추는 것은 어렵다는 결론에 도달했다. 그리고 사람들이 피부로 느끼거나 심리속에 갖고 있는 불안감을 대변하는 체감경기인 GNI성장률과 실제경기인 GDP성장률을 구분해야 한다고 주장했다.
그러나 일부 이코노미스트들과 딜러들은 체감경기와 실제경기를 혼동했고, 지금와서 서둘러 올해 성장률 전망을 상향조정하려 하고 있다. 그래서 그들이 느끼는 "체감경기"나 "심리경기"가 V자형으로 나타나는 것이다.
우리는 지난해말에 세웠던 올해 GDP성장률 예상치 4-5%를 상향할 생각이 전혀 없다. 오히려 최근에 미국과 한국에서 나타나고 있는 경기의 기술적인 반등신호가 너무 미약하며, 또 그린스펀이 지적한 미국의 저축과 투자의 불균형이 우려스럽게도 지금까지 해소될 조짐이 전혀 나타나지 않고 있어 그린스펀의 금리인하가 소극적이게 되었다는 점, 경기둔화기임에도 불구하고 국제원자재가격이 충분히 떨어지지 않아 한국은행이 물가불안을 의식하게 되고 이 때문에 경기회복을 위해 필요한 금리인하가 조속히 이루어지지 않을 가능성을 우려하고 있다.
따라서 작년말에 생각했던 것보다 하반기 경제가 좋지 않을 수 있다는 가능성을 크게 보고, 연간 성장률 전망을 하향 조정해야 할 필요가 있지 않나 검토하고 있다. 우리가 W자형 경기전망을 하고 있는 것도 이러한 생각때문이다.
◇장기투자자들의 행보를 일고 투자해야
5년만기 예보채 7%는 장기투자가들에게 매력적인 상품이다. 일반적으로 금리하락은 조달보다는 운용쪽(지표금리)에서 먼저 나타난다. 지금은 금리하락이 오랫동안 진행되다보니 자금조달쪽의 금리하락속도가 지표금리보다 더 빠르다. 따라서 조만간 장기투자가들도 6%대의 5년만기 채권을 사게 될 것이다.
단기투자가들은 리스크관리차원에서 과도한 듀레이션을 낮추어야 할 것이다. 장기투자가들이 금리대를 낮추면서 채권매수로 나올 때 정리하는 것이 리스크관리차원에서 좋겠다. 단기투자가들이 새롭게 장기채권을 살 때는 매물 가능성을 잘 따져보도록 하자.
예보채 입찰에 참가할 때를 예로 들면, "남들이 사니까 산다"가 아니라, 이번에 장기투자가들이 얼마나 입찰에 참가했는가, 즉 이 채권이 장기투자가들에게 얼마나 잠겼는가를 먼저 따져보는 것이 현명할 것이다. 장기투자가들이 많이 사들였다면 딜링에 의한 금리 낮추기가 가능할 것이지만, 장기투자가들이 많이 사지 않았다면 딜링으로 5-10bp 금리낮추기도 아주 힘들 것이다.
◆쟈딘플레밍선물 김우석 대리= 금리 상승기 손실줄이기에 최선, 듀레이션 축소
채권을 운용하는데 있어서 금리가 하락할 경우와 상승할 경우를 단순히 생각해 보자. 채권을 보유하고 있는 모든 펀드들은 금리가 하락할 경우 전체가 수익이 난다. 딜링을 통하여 남보다 조금더 수익을 낼 수도 있지만 보통은 대부분의 펀드가 다 수익이 좋아진다.
◇금리상승기, 누가 손실이 더 적은가
따라서 수익률의 차이가 크게 달라 보이지 않는다. 하지만 금리가 상승할 경우는 어느 펀드가 수익에 대한 손실이 더 적게 나는가에 따른 체감 수익률이 엄청나게 차이가 나게 된다.
모든 자산이 이익이 날 때 같이 이익이 나는 것은 당연하지만 모든 자산이 손실이 날 때 자신의 자산만이 손실을 막아 낸다면 결코 남들과 같지 않게 여겨진다.
몸집이 가벼워서 언제든지 모든 자산을 현금 유동화할 수 있는 경우를 제외한 대부분의 채권운용 자산들은 그리 쉽게 고무줄처럼 듀레이션을 줄일 수 없다. 따라서 그간 리스크 관리에 대한 인식과 대비가 있었다면 현재의 급등하는 금리의 칼날을 덜 맞았을 것이다.
특히 2월부터는 선물의 매도 포지션에 대한 강조를 어느 정도 인식하고 실천에 옮겼다면 더욱 그러할 것이다.
◇정체구간에서 속도(듀레이션)를 줄여야
이제는 선물의 매도 헤지 포지션만으로 수익률 상승을 방어하기에는 시장의 움직임이 예전과는 많이 달라졌다. 갑자기 커진 변동성과 불안해진 시장의 심리를 좀더 냉정하게 파악해야 할 시기라고 생각된다.
우리가 운전을 할 때 항상 안전벨트와 에어백이 잘 갖추어진 차를 몰고 다닌다면 일단은 안전장치가 있어서 든든할 것이다. 물론 사고가 나지 않는다면 비용만 추가된다고 생각할 수도 있지만 만약의 경우를 대비하여 갖추는 것이다. 보험에 가입하는 것도 마찬가지이다.
그간 랠리를 이루는 동안을 안전벨트 없이도 안전하게 사고없이 잘 뻗은 고속도로를 달려왔다고 할 수 있다. 차량도 낡고 싼 차보다 잘 나가는 차(flight to quality)만을 골라서 타고 달려왔다.
하지만 이제는 정체구간이 갑자기 나타나면서 도로도 구불구불해지고 심지어 비포장 도로까지도 나타나는 상황이라고 생각해야 한다. 고속도로는 끝나고 톨게이트를 빠져 나와 예측이 불가한 국도로 들어선 것이다.
도로 사정이 안 좋은데 새차(신규 발행 채권)를 탄다고 항상 유리하거나 안전하지는 않다. 길은 좁고 길에 나온 차들이 너무 많다. 새차를 탄다고 무조건 앞서 나갈 수는 없는 것이다.
과속을 하지말고 항상 도로의 흐름을 읽어야 하는 때다. 과속은 정체구간에서 여지없이 사고로 이어진다. 속도(듀레이션)를 줄여야 사고(손절매)를 예방할 수 있다. 임시번호판을 단 새차가 사고가 나면 더욱 안타깝다. 정체구간이 끝나면 다시 속도를 올려야 하므로 항상 시장의 심리를 읽어 내야 하지만 정체구간이 끝난 다음 갑자기 과속을 해서 일어나는 사고가 많다는 것도 유의해야 한다.
◇얼마에 샀느냐보다는 얼마에 팔았느냐가 중요
국채선물 6월물이 근월물로 본격적인 거래가 되는 3월 이후에는 채권 현선물이 모두 시시각각 변하는 경제변수들에 더욱 민감해질 것으로 예상되므로 항상 시장의 흐름에 탄력적으로 운용을 해야 할 것이다.
만기까지 보유할 채권이 아니라면 금리가 얼마면 사고 얼마면 판다는 단순한 매매패턴에서 벗어나야 할 것이며 항상 자신의 속도(듀레이션)를 파악하여 움직여야 할 것이다. 내일 금리가 폭등하여 국고채 3년물이 8%까지 간다면 금리가 높아서 사야겠다는 생각보다는 금리가 9%까지 더 상승하지 않을까 하는 걱정이 더 앞서게 될 것이기 때문이다.
채권 현물과 선물을 적절히 이용하여 항상 시장의 흐름에 유연하게 대처하는 것만이 불안한 시장상황에서 자신을 보호할 수 있는 길이며 엑셀레이터보다 중요한 것은 브레이크라는 사실을 잊지 말아야 할 것이다. 채권은 얼마에 샀는가 보다 더 중요한 것이 얼마에 팔았는가 하는 것이다.
- (전망 2001)채권시장 전망과 투자전략-BoMS리포트①
- BoMS그룹 멤버인 쟈딘플레밍선물의 김우석 대리는 "통안2년물과 국채선물로 포트폴리오를 재편해야한다"는 의견을 제시했다. SK증권 오상훈 팀장은 "전체적인 채권수익률 하락보다는 종목간 상대가격을 주시해야한다"고 말했다.
◇쟈딘플레밍선물 김우석 대리=통안2년물과 국채선물로 포트폴리오 재편해야
2000년 하반기 채권시장의 가장 큰 이슈는 안전자산 선호(Flight to Quality) 현상이었다. 회사채를 외면하고 안전한 국채와 통안채쪽으로 자금이 대거 이동했다.
시가평가가 적용되는 운용자산들은 상당한 이익을 확보하고 있다. 그러나 단지 평가이익이지 현금화돼 있는 이익은 전체 운용자산중 일부에 불과할 것이다. 2001년부터는 이 평가 이익부분을 확정 이익으로 바꾸는 작업이 주요 관심사로 나타날 것이다.
<평가이익을 확정이익으로>
확정이익으로 바꾸는데 오랜 시간이 걸린다면 그 시간동안 평가이익 부분을 잘 관리해 손실이 나지 않도록 하는 것도 운용자에게 있어서 큰 부담이 될 것이다.
현재 국채를 중심으로 한 소위 신용도가 높은 채권들은 상당히 수익률이 낮은 수준에 있다. 좀더 낮은 수익률로 내년에 하락한다면 크게 문제가 없겠지만 수익률이 조금씩 오르거나 불안정한 모습을 보이기 시작하면 서로 먼저 이익을 확정하려는 욕심으로 수익률이 급격히 상승할 수 있다.
이런 위험성을 조금이라도 벗어나는 형태로의 체질 개선이 필요하다. 듀레이션과 리스크의 개념에 비추어 살펴보면 지난해 수익률 랠리는 3년물에서 5년물로 확산되고 국고10년물 낙찰수익률도 예상보다 낮게 형성됐다. 랠리가 지속될 때에는 듀레이션이 상당히 긴 채권들도 자신있게 매수할 수 있지만 시장이 불안정해지기 시작하면 점차 포지션이 단기물쪽으로 이동되게 돼 있다.
올해 채권수익률의 하락 가능폭과 상승 가능폭을 비교해 본다면 당연히 상승 가능폭이 넓다. 국채가 2% 이상 하락하기는 거의 불가능하지만 2% 상승하는 것은 가능하기 때문이다. 현재의 평가이익을 확정시킬 수 있는 좀 더 현실적인 방법을 모색하는 것이 현명한 선택이다.
<리스크를 줄이는 방법>
수익률은 항상 오르고 내리는 것을 반복하기 때문에 상승과 하락을 예상해 사고파는 것도 중요하다. 그러나 운용자산이 커지면 커질수록 전체 자산을 다 팔거나 한 번에 살 수 없기 때문에 전체중의 보유(holding) 자산을 어떤 형태로 유지해 나가는가가 더 중요하다.
다음과 같은 방식으로 듀레이션을 적정수준으로 유지하면서 리스크를 줄이는 방법을 생각해 볼 수 있다.
국채3년물보다 통안2년물의 수익률이 더 높다. 듀레이션이 다르지만 일단 절대 금리 수준에서 2년물이 더 메리트가 있다. 한은이 많은 양의 통안채를 발행할 때 수익률이 상대적으로 낮은 국채3년물을 통안채 2년물로 옮겨타고 모자라는 듀레이션은 선물을 매수, 적정수준으로 유지할 수 있다. 이런 패턴의 전략의 장점은 다음과 같다.
①수익률이 상승해 듀레이션을 줄여야 할 경우 현물은 매수세력이 계속 후퇴해 매물소화가 어렵지만 선물은 적정수준에서 물량을 소화시킬 수 있다.
②수익률이 보합으로 유지될 경우 상대적으로 수익률이 높은 채권과 낮은 채권중 수익률이 높은 채권을 보유할 때의 수익이 더 좋다.
③수익률이 하락할 경우 듀레이션을 적정수준으로 맞춰 놓았기 때문에 국채 3년물을 보유할 경우와 차이가 없이 수익을 낼 수 있다.
여기에서 가장 주목해야 되는 부분이 ①번이며 ②, ③은 추가 수익과 관련된다. ①의 경우를 부가 설명하면 다음과 같다.
수익률이 좀더 높은 2년물로의 운용과 함께 선물을 매수한다면 선물의 저평가 부분까지도 이익이 될 수 있다. 선물의 일정부분을 매일매일의 수익률 변동에 따라 매수물량을 조절하면서 운용도 가능하다.
포지션이 클 경우(대량의 매수, 예를 들어 1000계약 이상)에는 특별히 물량을 조절하기가 힘들다고 생각하지만 실제 1000계약 이상 포지션이 있어도 500개 이상의 물량을 매일매일 탄력적으로 운용하는 것도 충분히 가능하다
기관은 1틱(0.01포인트)에 연연해서는 안된다. 1틱과 1bp를 동일시하는 인식상의 오류도 버려야 한다. 실제로 가격이 급변하지 않는다면 시장거래량의 1/10은 5틱 안쪽에서도 가능하다.
자산의 보유(holding) 부분을 2년물과 선물로 채운다면 현재의 3년물을 보유하는 것보다 수익률 부분과 선물의 저평가 부분에서 동시에 이익이 되기 때문에 수익률 변동에 관련없이도 이익을 낼 수 있다.
선물 최종결제후 다시 저평가 선물을 사고 만기까지 보유하다가 다시 최종결제후 만기보유하는 방식을 반복한다면 상당한 이익이 돌아오게 된다. 물론 포지션 전체를 2년물과 선물의 조합으로 엮기에는 선물거래량이 받쳐주지 못한다고 할 수도 있지만 전체가 아닌 일정부분이라도 운용자산의 체질을 개선한다면 훨씬 유리한 입장에서 운용이 가능할 것이다.
<평가이익 확보가 중요>
올해는 채권수익률이 떨어져 운용자산이 이익이 나는 것을 바라는 것보다 현재의 평가이익을 잘 확보하는 것이 더 중요하다. 수익률이 상승할 것과 하락할 것을 전망하는 것도 중요하지만 현재 팽팽히 당겨져 있는 활시위가 언젠가 급격히 튕겨 나갈 지도 모르는 상황에 대비, 상대적으로 수익률이 높은 통안2년물과 선물 매수를 통한 자산구조의 재분배가 더 효과적인 운용전략이 될 수 있다.
◇SK증권 오상훈 팀장=수익률 하락보다는 종목간 상대가격 주시
과거 금리하락 장세에서는 국고채, 회사채 우량/비우량 등급이 같은 속도로 하락했으나 지난해는 국고채와 우량등급 회사채 수익률만 하락하고 비우량등급 회사채 수익률은 오히려 상승, 신용 스프레드가 확대됐다.
이는 기업 및 금융구조조정 지연에 따른 불확실성 증가, 경기둔화 본격화에 따른 기업의 부도위험(Default Risk) 증가 등으로 시중자금이 안전자산으로만 집중돼 국지적 유동성 장세가 나타났기 때문이다. 거래량 추이에서도 국고채와 통안채는 2000년도에 지속적으로 거래가 증가한 반면 회사채는 CBO발행을 제외하고는 극히 침체돼 있다.
지난해 채권수익률 만기구조를 보면 연초의 가파른 우상향 곡선에서 연말 평평한 형태로 변화한 것을 알 수 있다. 이는 연말 상대적으로 하락폭이 작았던 장기물이 예보채 발행을 앞두고 관심의 대상이 됐기 때문이다. 국고채 10년물 신규발행 등으로 장기채권시장이 활성화될 것이라는 기대가 반영된 측면도 있다.
그러나 장단기채권 구분없이 수익률이 떨어져 은행권에서는 역마진 우려까지 대두되었고 수신금리 인하 압력이 점차 높아지고 있는 상황이다.
<경제성장률 둔화, 저금리 기조 유지 전망>
올해도 경기둔화 전망과 인플레 안정 기대로 인하여 금리의 하향 안정화 추세는 이어질 것으로 예상된다.
기업 및 금융구조조정이 진행중인 현 상황에서 국공채와 극소수의 우량회사채를 제외한 비우량 회사채로의 자금이동은 당분간 기대하기 어렵다. 다만 과거 경기와 회사채 수익률의 신용 스프레드(Spread)가 역관계를 나타내어 왔던 점에 비추어 본다면 올해 하반기 경기가 재반전하는 시점에서 우량물 위주의 채권거래현상은 다소 완화될 것으로 예상된다.
국고채 및 우량등급 회사채 수익률 하락은 지속적으로 은행권의 수신금리 인하 압력으로 작용할 것이고 이는 국고채에 대한 기대수익 약화와 은행권 유입 자금의 기회비용 증가, 예금자보호 한도 축소 등으로 이어져 시중자금 이동의 모티브가 될 것이다.
시중자금이 수익률에 민감하게 반응할 될 것이며 금융상품간의 자금이동이 보다 활발해질 것으로 전망된다.
상반기말 경 경기반전 기미와 시장리스크 축소 조짐이 나타날 경우 시중자금은 일정부분 은행권에서 이탈, 상대적으로 저평가되어 있는 투자적격/부적격 등급의 회사채나 투신권 채권형펀드, 뮤추얼펀드, 주식형 펀드 등으로 분산될 가능성이 있다.
<국고3년 수익률 6.5~7% 범위, 연평균 6.7% 예상>
금융 구조조정 마무리에 따른 리스크 프리미엄의 하락, 경기둔화와 인플레 안정에 따른 하향 모멘트는 유지될 것이나 지난해말 랠리로 인해 올해 추가적인 하락폭은 제한적일 것이다.
향후 추가적인 국가 신용등급 상향조정은 국기 리스크 프리미엄을 낮춰 국내 금리안정화에도 기여할 것이다. 그러나 외환거래 자유화에 대한 리스크를 감안하면 6.5% 내외 수준이 하한선으로 작용할 것이다.
과거에는 회사채 수익률이 은행대출금리보다 높았으나 대기업의 자금조달패턴이 직접금융 방식으로 전환됨에 따라 “은행수신금리<국고채 수익률<회사채 수익률<은행대출금리” 등의 체계를 나타낼 것이다.
대외여건이 급변, 원화환율 불안이 장기화되는 경우 수입물가 상승에 따른 기대인플레의 상승, 외평채 발행증가에 따라 금리하향 안정화 기조의 약화 우려가 있다. 반면 딜링 폭이 넓어져 국고채 등 우량채 위주의 장세가 장기화될 가능성도 남아있다.
- 단기저점 형성 유망 개별종목- 대우증권
- 대우증권이 단기저점을 형성하고 있는 개별 유망종목군을 선정했다. 대우증권은 26일 "주식시장이 혼조세에 있어 투자방향을 설정하기 힘들 경우 기업실적과 기업가치 등 원칙에 근거한 보수적인 접근이 하나의 대안이 될 수 있다"고 전제, 1차 상승을 마무리하고 일정부분 조정을 받아 거래량이 현격히 줄어 있는 종목중에 모멘텀을 기다리는 주식을 선별했다.
다음은 개별종목과 추천 사유
◇창원기화기= 실적호전, 단기낙폭 과대
◇신도리코= 실적호전, 외국인 매수 꾸준한 유입(6월 이후 새로 나타난 현상이나 지수하락에 가려짐) 관심요망.
◇대성산업= 자산주, 지주회사, 자사주펀드 가입, 단기낙폭과대
◇영창실업= 실적양호. 그래프 장기바닥
◇삼양통상= 실적호전, 저 PER, 베트남 특수, 엘지텔리콤 지분 55만주 보유평가차익 기대
◇풍산= 실적호전, 대대적 IR, 올 순이익 735억 창업이래 최대.
◇금호전기= 실적호전, 흑자전환, 우상향 추세대 진입의 저점형성.
◇세림제지= 실적호전 대표 제지, 저평가
◇그외 대한제작소, 금호미터텍, 보진제, 테인테크, 엔피아, 대정기계, 무학 등도 상승흐름을 타고 있음.
