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  김정남 기자 2021.09.13

  <미국 뉴욕 현지에서 월가의 핫한 시선을 전해 드립니다. 월가브리핑이 시장의 흐름을 이해하고 투자의 맥을 짚는 데 도움이 되길 바랍니다.>[뉴욕=이데일리 김정남 특파원] 요즘 월가 분위기가 심상치 않습니다. 9월 조정론이 불거진 이후 고공행진을 하던 뉴욕 증시 3대 지수가 실제 하락 압력을 받고 있습니다.내림 폭이 큰 건 아닙니다. 지난주 다우존스 30 산업평균지수와 스탠더드앤드푸어스(S&P) 500 지수는 각각 2.15%, 1.69% 떨어졌습니다. 5거래일 연속 하락세를 보였는데, 하루에 1% 이상 조정 받은 적은 없습니다. 다만 연일 신고점을 경신하던 8월과는 시장 기류 자체가 달라졌습니다. 지난주 기술주 중심의 나스닥 지수 역시 1.61% 내렸습니다.갑자기 왜 이럴까요. 기자는 약 한 달 전 [월가브리핑]을 통해 미스터리한 초강세장의 이유를 자세히 설명했습니다. ①전례를 찾기 어려운 풍부한 시중 유동성 ②주가 고평가 논란을 불식시킬 만한 생산성 향상 따른 기업들의 호실적 ③인플레이션 둔화 관측에 따른 정점론 등을 이유로 들었지요. 한 달 사이 무엇이 달라졌을까요. 최근 5거래일 다우존스30 산업평균지수 추이. (출처=구글)①스태그플레이션 우려 부쩍 늘었다가장 주목할 건 스태그플레이션 화두입니다. 경기가 침체함에도 물가가 폭등하는 아주 이례적인 현상인데요, 지난 1970년대 이후 수십년간 미국에서 찾아볼 수 없었습니다. 월가 내에서는 한두달 전까지만 해도 ‘딴 세상 얘기’처럼 여겨졌는데, 지금은 분위기가 약간 더 심각해졌습니다.1970년대가 어땠는지부터 간략하게 짚고 넘어가지요. ‘마에스트로’ 앨런 그리스펀 전 연방준비제도(Fed) 의장이 쓴 ‘미국 자본주의의 역사(Capitalism in America)’를 보면, 그 당시 폐해가 적나라하게 나옵니다. 일부만 발췌했습니다.“석유 파동(오일 쇼크)은 미국이 안고 있는 최대 경제 문제를 고질화시켰다. 스태그플레이션은 물가 상승과 실업이 위험하게 결합한 상태로서 케인스파 경제학자는 물가 상승률과 실업률 사이의 일정한 상충관계를 보여주는 필립스 곡선을 들어 절대 발생할 수 없다고 말하던 것이었다. 1969~1982년까지 14년 동안 연 물가상승률이 5% 아래로 떨어진 적은 두 번 뿐이었다. 반면 연 물가상승률이 두 자릿 수를 기록한 것은 네 번이나 됐으며, 1980년 3월에는 14.8%를 기록하기도 했다. 동시에 높은 실업률은 꿈쩍도 하지 않았다.” “스태그플레이션은 정치적 격변을 불러 왔다. 노동자는 늘어나는 생활비를 따라잡기 위해 임금 인상을 요구했다. 납세자는 오르는 명목소득 때문에 과세 구간이 높아지는 것에 반발했다. 1978년 부동산세는 갈수록 인상되는데, 정부로부터 받는 서비스는 정체하거나 감소하는 데 분노한 캘리포니아주 교외 주민들이 더 이상 참지 못하고 행동에 나섰다.”지금과 정도의 차이가 있다는 점을 감안해 읽어야 합니다. 노동부에 따르면 올해 8월 생산자물가지수(PPI)는 전년 동월 대비 8.3% 상승했습니다. 1970년대 같은 두 자릿 수까지는 아닙니다.그럼에도 당시와 비슷한 포인트가 적지 않습니다. 나라 경제의 총수요가 늘면 소득과 물가가 동시에 오르고 이는 곧 경기가 좋아진다는 것이니 고용은 나아진다는 게 필립스 곡선의 기본 철학입니다. 그런데 필립스 곡선이 고장 난 게 그때나 지금이나 유사합니다. 미국 재무부와 연준이 무지막지하게 돈을 푸는 총수요 정책으로 팬데믹에 대응해 왔는데, 고용 측면에서는 잘 먹히지 않은 것이지요. 그 과정에서 예기치 못한 델타 변이의 확산은 스태그플레이션 가능성을 더 키우고 있습니다. 한 달 전 기자는 시안 챈 HSBC 최고투자책임자(CIO)의 말을 빌어 “시장은 인플레이션을 두려워하지 않는다”고 썼습니다. 시장이 높은 인플레이션에 익숙해졌다는 겁니다. 때마침 당시 인플레이션 정점론까지 나왔지요. 하지만 지금은 그렇지 않습니다. 투자은행(IB) 뱅크오브아메리카(BofA)의 마이클 하트넷 이코노미스트는 “미국 경제는 스태그플레이션 1단계에 진입했다”고 했고, 투자자문사 인프라캡의 제이 햇필드 최고경영자(CEO)는 “내년 가장 시급한 문제는 스태그플레이션”이라고 했습니다.스태그플레이션은 인플레이션과는 차원이 다른 악재입니다. 경기와 물가 둘 중 하나를 포기해야 하는 만큼 정책 수행이 어렵습니다. 수십년간 경험하지 못했다는 이유만으로도 공포의 대상입니다. 금융시장 역시 예측이 불가능할 정도로 불확실성이 클 수 있습니다.△14일(현지시간) 8월 소비자물가지수(CPI) △15일 엠파이어스테이트 제조업지수, 8월 산업생산 △16일 8월 소매판매, 주간 실업수당 청구 건수 등이 줄줄이 나오는데요. 월가에서 스태그플레이션 화두가 확대될지 주목해야 합니다.8월 미국 생산자물가지수(PPI) 관련 현황. (출처=미국 노동부)②역사적인 기업 호실적 정점 지났다기업 실적은 더 중요한 요인입니다. 증시 강세론의 강력한 근거가 기업이 이익을 많이 내면 높은 주가는 정당화할 수 있다는 것이었기 때문입니다. 대표 강세론자인 에드 야데니 야데니리서치 대표는 약 한 달 전 배런스와 인터뷰에서 “현재 특별히 싼 주식은 없다”면서도 “기업의 수익성과 생산성에 초점을 맞춰야 한다”고 했습니다.실제 레피니티브에 따르면 올해 2분기 S&P 지수에 속한 기업 중 주당순이익(EPS) 증가율(발표 기업 489개 기준)은 88%를 기록했습니다. 2009년 4분기(199%) 이후 최고치입니다. 시장 예상을 넘은 어닝 서프라이즈를 보인 기업은 무려 87.7%에 달합니다. 10개 중 9개가 호실적을 기록했다는 의미입니다. 매출액 역시 마찬가지였습니다. 전체 기업 중 87.1%가 깜짝 매출액을 올렸습니다.그러나 지금은 분위기가 사뭇 다릅니다. 기업 실적 정점론(peak out)이 점점 불거지고 있다는 게 다수 월가 인사들의 설명입니다. 레피니티브 집계를 더 자세히 보면, 2분기 53달러까지 치솟은 평균 EPS는 3분기 49달러, 4분기 51달러로 정체할 것으로 추정됩니다. 내년 1분기 이후의 경우 52달러→55달러→56달러→58달러로 느리게 성장할 것으로 예상됩니다. 월가 금융사의 한 펀드매니저는 “주요 IB들의 S&P 지수 전망치를 보면 올해 말까지는 약간 상향 조정한 곳이 많다”며 “최근 기업 실적이 워낙 좋았고 하반기에 이런 추세가 이어질 것으로 보기 때문”이라고 했습니다. 그는 다만 “내년부터는 얘기가 달라질 것 같다”며 “IB들이 내년 지수 전망치를 크게 높이지 않은 건 이유가 있다”고 지적했습니다. 그 기저에는 기업들의 공급망 혼란이 자리하고 있습니다. 기자는 앞서 8월 PPI가 8.3% 급등했다고 전했는데요, 기업들이 치솟는 도매물가를 소매물가에 전가할 것이라는 예상은 월가 내에 너무 많습니다. 소비자 판매가에 전가하지 못하면 기업들의 이익이 그대로 감소할 테니까요. 소비자 가격이 높아지면 당연히 기업 매출은 줄겠지요. 기업발(發) 비용 인플레이션 악재는 적어도 내년까지는 이어질 것이라는 게 중론입니다. 악순환이 불가피한 겁니다.또다른 월가 관계자는 “2분기 실적이 너무 좋았지만 정작 컨퍼런스 콜은 암담했다”고 회고했습니다. 무엇보다 인플레이션 언급이 너무 많이 나왔고요. △공급망 차질 △임금 인상 △법인세 증세 △테이퍼링(채권 매입 축소) 등도 마찬가지입니다. 3분기 어닝 시즌은 10월부터인데, 이때가 뉴욕 증시의 실질적인 분수령이 될 가능성이 높습니다. 그 어떤 거시 환경보다 기업 실적은 중요한 변수입니다.(출처=월스트리트저널)③긴축의 순간 예상보다 빠르게 온다연준의 행보 역시 주목할 만합니다. 경기가 꺾일 조짐임에도 연준은 11월 테이퍼링을 흘리고 있습니다. 월스트리트저널(WSJ)은 “연준이 오는 21~22일 연방공개시장위원회(FOMC) 정례회의를 통해 테이퍼링을 시작하지는 않을 것”이라면서도 “11월 개시는 합의할 것”이라고 보도했습니다. 제롬 파월 의장이 9월 FOMC를 통해 11월 테이퍼링의 신호를 줄 수 있다는 겁니다. 시장의 예상보다는 약간 빠른 속도입니다.테이퍼링은 엄밀히 말해 긴축은 아니지요. 채권 매입 속도를 줄인다는 건 여전히 돈은 푼다는 의미입니다. 그런데 이건 기계적인 해석에 불과합니다. ‘항공모함’이라고 일컬어지는 통화정책은 신뢰성 측면에서 그때그때 바꿀 수 있는 게 아니어서입니다. 테이퍼링은 당연히 긴축의 시작으로 봐야 합니다. 연준은 테이퍼링과 기준금리 인상을 별개라고 하는데, 이 역시 곧이곧대로 믿기 어려운 말입니다. 기자는 연준이 매우 신중한 긴축을 할 수밖에 없는 상황이라고 봅니다. 스태그플레이션 우려까지 떠오르는 마당에 별다른 방도가 없을 것 같습니다. 그렇다고 테이퍼링 이후 마냥 기준금리를 제로 수준에 둘 수는 없는 일입니다.WSJ는 “연준은 내년 중반께 채권 매입 프로그램을 종료하는 방안을 검토하고 있다”고 전했다. 내년 스태그플레이션을 화두로 꼽은 햇필드 CEO는 “연준은 내년 금리를 최소 두 번 인상해야 할 수 있다”고 전망했습니다. 연준이 점도표를 통해 공식적으로 내놓은 입장보다 더 빠릅니다. 지난 [월가브리핑] 때도 말씀 드렸지요. 버블을 얘기하는 건 언제나 조심스럽습니다. 9월 조정론이 부상하고 있지만, 또 한편에서는 잇단 악재를 뚫고 강세장을 지속할 것이라는 예상도 적지 않고요. 한 월가 국부펀드 관계자는 “주가 지수가 과거 어느 시점을 기준에 두고 돌아가는 관성이 있다는 건 없다”며 “오르면 오른 레벨을 기준으로 해서 더 상승할 수 있다”고 했습니다. 단기 역사상 최고점에 있다고 해서 버블이라고 단정 짓는 건 위험하다는 것이지요. 그럼에도 9월 들어 뉴욕 증시의 흐름이 이전과는 달라졌다는 사실은 숙지할 필요가 있어 보입니다. 다시 한 번 반복하지만, 현재 시장은 전례를 찾기 어려운 특이한 상황입니다.

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  김정남 기자 2021.08.20

  <미국 뉴욕 현지에서 월가의 핫한 시선을 전해 드립니다. 월가브리핑이 시장의 흐름을 이해하고 투자의 맥을 짚는 데 도움이 되길 바랍니다.>[뉴욕=이데일리 김정남 특파원] “내가 비둘기라고?”벌써 수년 전입니다. 한국은행 금융통화위원을 지낸 A씨는 자신이 비둘기파(통화 완화 선호)라는 세간의 평가에 허허 웃으면서 이렇게 반문했습니다. 이유는 간단합니다. 통화정책의 변수는 다양한데요. 실제 성장 정도를 나타내는 실질 국내총생산(GDP)과 경제 기초체력을 뜻하는 잠재 GDP의 차이인 GDP갭을 기본으로 중장기 시계의 성장과 물가를 판단하고, 그외에 금융 안정 상황까지 본다는 겁니다. A씨는 “나는 비둘기도 아니고 매도 아니다”며 “단지 중기적으로 GDP갭이 마이너스(-)일 것으로 추정되니 완화적으로 해야 한다는 것”이라고 했습니다. 물가가 뛰기 시작하면 당연히 긴축으로 돌아서야 한다는 게 A씨의 설명이었는데요. 상황에 따라 비둘기든 매든 언제든 바뀔 수 있다는 겁니다.그렇다면 왜 통화정책 당국자에게 매 혹은 비둘기의 딱지가 붙을까요. 가장 주요한 건 개인의 성향이겠지요. 어차피 정책은 사람이 하는 겁니다. 이에 더해 통화정책의 시계가 상대적으로 길다는데 이유가 있을 겁니다. 큰 줄기의 유동성을 조절하는 건 당장을 보고 하는 게 아닙니다. 잘 보이지 않는 2~3년 후를 예측하고 하는 겁니다. 그래서 통화정책은 ‘항공모함’에 비유될 정도로 느리지만, ‘큰 칼’에 비유될 정도로 강력합니다. 한 번 방향을 잡으면 거의 바뀌지 않으니까요. A씨 역시 매우 오랜 기간 비슷한 주장을 한 걸로 기억합니다. 이는 곧 매냐 비둘기냐 하는 딱지가 의미가 없는 건 아니라는 방증입니다.[그래픽=김일환 기자]◇현재 FOMC 절반 이상 매파 기울었다연방준비제도(Fed)가 시장의 최대 화두입니다. 한은에 금통위가 있다면, 연준에 연방공개시장위원회(FOMC)가 있지요. 팬데믹 이후 역대급 돈 풀기가 이어졌는데, 이제는 조금씩 거둬들일 때라고 연준은 생각하는 듯합니다. 중요한 건 긴축의 규모와 속도이겠지요. 이 때문에 FOMC에서 의결권을 가진 인사들의 성향을 살펴보는 건 의미가 있습니다.FOMC 내 의결권 위원은 11명입니다. 제롬 파월 의장을 비롯해 리처드 클라리다 부의장, 랜달 퀄스 부의장, 라엘 브레이너드 이사, 미셸 보우만 이사, 크리스토퍼 월러 이사 등 이사진이 6명입니다. 원래 7명인데, 1명이 공석입니다. 그외에 지역 연방준비은행 총재 5명이 매해 돌아가면서 의결권을 갖는데요. 뉴욕 연은 총재는 당연직입니다. 지금은 존 윌리엄스 총재이고요. 그와 함께 라파엘 보스틱 애틀랜타 연은 총재, 토머스 바킨 리치몬드 연은 총재, 매리 데일리 샌프란시스코 연은 총재, 찰스 에반스 시카고 연은 총재가 투표권을 갖고 있습니다.7월 FOMC 정례회의 때 다수 위원들이 “경제가 광범위하게 회복할 경우 올해 안에 자산 매입 속도를 줄이는 게 적절하다”며 조기 테이퍼링을 거론해 화제입니다. 그 이유는 결국 11명 중 과반 이상이 매파로 기울었다는 데서 찾을 수 있습니다.“인플레이션은 일시적”이라는 파월 의장은 중립 혹은 비둘기로 봐야 합니다. 퀄스 부의장과 월러 이사는 조기 테이퍼링을 주장하는 인사입니다. 월러 이사는 최근 CNBC와 인터뷰에서 “이르면 올해 10월부터 테이퍼링을 시작할 수 있다”고 했고, 퀄스 부의장은 몇 달 전부터 “경제가 기대에 부합한다면 테이퍼링 논의 시기는 다가온다”고 했습니다. 중립 성향의 리처드 클라리다 부의장은 근래 “인플레이션은 상방 리스크가 있다”고 발언했습니다. 조금씩 매로 돌아서고 있다는 관측이 많습니다.성향에 따라 경기를 보는 눈이 다를 수 있습니다. 다만 5%가 넘는 미국 인플레이션 절대치가 높다는 건 이견을 달기 어렵습니다. 7월 소비자물가지수(CPI) 상승률은 5.4%로 연준 목표치(2.0%)를 한참 상회했지요. 고용의 경우 물가보다는 더디지만, 회복 과정에 있습니다. 반면 브레이너드 이사는 고용 증가가 기대를 밑돈다는 이유를 들어 “테이퍼링을 서두르면 안 된다”는 입장입니다. CNBC 추정에 따르면 팬데믹 이전과 비교해 미국 내 약 600만명은 일을 하지 않고 있습니다. 보우만 이사도 비슷하고요. 파월 의장까지 더하면, 이사진 내 의견은 팽팽하다는 해석이 가능합니다.그런데 연은 총재들은 매파 성향이 다분합니다. 총 5명 중 보스틱 총재, 바킨 총재, 데일리 총재는 조기 긴축을 주장하고 있고요. 특히 보스틱 총재는 “테이퍼링 시기를 10~12월에서 보다 앞당길 수 있다”고 했습니다. 비둘기로 불렸던 에반스 총재도 “경제가 궤도에 올랐다”고 했습니다. 테이퍼링에 우호적으로 바뀐 겁니다. 파월 의장이 마음만 먹는다면 언제든 긴축에 나설 수 있는 환경은 이미 만들어 졌습니다.(출처=IT 캐피털 마켓츠)◇내년 ‘매파 FOMC’ 점치는 두 가지 이유주목할 건 내년입니다. 사실 테이퍼링보다 더 관심인 건 기준금리 인상입니다. 엄밀히 말해 테이퍼링 와중에 연준은 국채와 주택저당증권(MBS)를 사기 때문에 긴축이라고 보기는 어렵습니다. 돈을 푸는 건 이어지는 겁니다. 진정한 돈줄 조이기는 기준금리를 건드릴 때인데, 내년이면 이를 둘러싼 갑론을박이 이어질 겁니다.내년 FOMC를 둘러싼 변수는 크게 두 가지입니다. 첫 번째는 새로 들어올 4명의 의결권 연은 총재들의 성향입니다. 제임스 불러드 세인트루이스 연은 총재, 에스더 조지 캔자스시티 연은 총재, 로레타 메스터 클리블랜드 연은 총재, 에릭 로젠그린 보스턴 연은 총재입니다.월가에서 불러드 총재는 로버트 카플란 댈러스 연은 총재와 함께 가장 강경한 매파로 불립니다. 그는 7월 FOMC 의사록 공개 직전 마켓워치와 만나 “내년 1분기까지 테이퍼링을 완료하기를 바란다”고 했습니다. 기준금리 인상 준비를 앞당기자는 겁니다. 조지 총재는 올해 FOMC 내에서 가장 강경하다는 보스틱 총재와 맞먹는 매로 분류됩니다. 그는 최근 “완화적인 정책에서 보다 중립적으로 전환할 때”라고 했습니다. 메스터 총재와 로젠그린 총재 역시 최근 더 매파적으로 움직이고 있지요. 월가 한 인사는 “올해 멤버인 에반스 총재는 원래 비둘기 성향이 강하다”며 “내년 FOMC 위원들이 더 강한 매파라는 의미”라고 했습니다.두 번째가 어쩌면 더 중요합니다. 파월 의장과 클라리다 부의장, 퀄스 부의장의 교체 가능성입니다. 먼저 파월 의장입니다. 연준 의장은 웬만하면 연임하는 게 관례인데, 이번에 정치권으로부터 교체 얘기가 조금씩 나오는 건 브레이너드 이사 때문입니다. 그는 바이든 정부 출범 당시 재무장관과 연준 의장으로 동시에 하마평에 오른 실력자입니다. 통화정책상 브레이너드 이사는 파월 의장보다 더 비둘기 성향인 것으로 월가는 보고 있는데요. 그런데 방점은 그게 아닙니다. 민주당 소속 셰로드 브라운 상원 은행위원장, 엘리자베스 워런 상원의원 등이 ‘파월 연임 불가론’을 외치는 건 현재 연준의 금융 규제가 너무 방만하다는데 있습니다. 쉽게 말해 브레이너드 이사가 수장에 올라 금융 규제를 강화해야 한다는 겁니다. 브레이너드 이사가 만약 연준 의장에 오른다면, 이를 두고 ‘슈퍼 비둘기’의 등장이라고 해석할 수 없는 이유가 여기에 있습니다. 브레이너드 이사에 대해 알아보지요. 기자가 그에 대해 남아 있는 강한 기억은 지난 5월입니다. 연준의 금융안정보고서 발표 때입니다. 브레이너드 이사가 주도한 이 보고서는 △아케고스 사태에 따른 헤지펀드 위험 선호 우려 △기업인수목적회사(SPAC)를 이용한 기업 상장 열기 △수요가 약해진 상업용 부동산 △점차 커지고 있는 가상화폐 투자 열기 등을 경고했습니다. 그는 그러면서 “은행권은 경기 하강에 대비해 자본을 확충할 필요가 있다”고 했습니다. 기자는 그 이후 브레이너드 이사를 다시 보기 시작했습니다. 한국의 금융위원장 후보자에 올라 있는 고승범 전 금통위원과 오버랩 되는 건 기자뿐만 아닐 겁니다. 은행감독을 총괄하는 퀄스 부의장(오는 10월 임기 종료)의 교체론이 나오는 이유 역시 똑같습니다. 그가 금융 규제를 느슨하게 한다는 게 민주당 강경파들의 불만이지요. 특히 워런 의원은 대선주자급 거물입니다. 바이든 대통령이라고 해서 마냥 무시할 수는 없을 겁니다.두 가지 이유를 더해보면, 어떻습니까. 내년에는 강성 매파들이 몰려올 수 있다는 해석이 지나치지 않아 보일 정도입니다.라엘 브레이너드 미국 연방준비제도(Fed) 이사. (사진=AFP 제공)◇돈줄 조이기, 시장에 어떤 영향 미칠까결국 지금 가장 중요한 질문은 이것입니다. 그래서 연준의 돈줄 조이기는 금융시장에 어떤 영향을 미칠 것인가. 더 나아가 ‘에브리싱 랠리(everything rally)’는 이어질 것인가, 아니면 제동이 걸릴 것인가.미래는 누구도 단정할 수 없지요. 기자는 아무리 매파들이 득세한다고 해도 연준은 내년 이후 ‘신중한 긴축’에 나설 것으로 보고 있습니다. A씨 말마따나 매든 비둘기든 딱지를 붙이는 건 시장이고요. FOMC 위원들은 얼마든지 신축적이고 유연하게 대처할 수 있다고 보기 때문입니다. 델타 변이와 함께 경기 둔화 우려까지 나오니 더욱 그렇지요. 실제 골드만삭스는 올해 미국 성장률 전망치를 6.4%에서 6.0%로 낮췄습니다.요즘 월가의 기류는 이쪽에 기울어 있습니다. 금리 전문가로 손꼽히는 BMO 캐피털 마켓츠의 이언 린젠 수석전략가는 이날 뉴욕국제금융협의체 화상회의에서 “중장기적으로 저금리화는 지속할 것”이라며 “장기적으로 미국 10년물 국채금리는 1.05~1.35% 수준을 유지할 것”이라고 했습니다. 장기금리가 하향 안정화한다면 뉴욕 증시 내 비중이 높은 빅테크를 중심으로 호조가 이어질 수 있겠지요. ‘돈나무 언니’ 캐시 우드 아크인베스트먼트 최고경영자(CEO)는 CNBC와 만나 “증시는 버블에 있지 않다”고 했습니다.그럼에도 FOMC 위원들이 하나둘 매파적으로 돌아서는 건 신경 쓰지 않을 수 없는 일입니다. 월가의 한 펀드매니저는 “연준의 긴축을 모르는 사람은 아무도 없다”면서도 “어쨌든 증시 등 위험 자산은 영향을 받을 수밖에 없다”고 했습니다. 위험 투자 판단이 참 어려운 시기입니다.(출처=마켓워치)

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  김정남 기자 2021.08.16

  <미국 뉴욕 현지에서 월가의 핫한 시선을 전해 드립니다. 월가브리핑이 시장의 흐름을 이해하고 투자의 맥을 짚는 데 도움이 되길 바랍니다.>[뉴욕=이데일리 김정남 특파원] 전세계 주가가 이렇게 고공행진 했던 적이 있나 싶습니다. 어떤 악재가 나와도 월가는 불타오르고 있습니다. 다우존스 30 산업평균지수와 스탠더드앤드푸어스(S&P) 500 지수는 연일 신고점을 찍고 있습니다. 델타 변이가 예상보다 빠르게 퍼져도, 인플레이션 공포가 닥쳐도, 증시 밸류에이션이 역대급 치솟아도, 투자자들은 아랑곳하지 않고 있지요.지난 13일(현지시간)이 대표적이었습니다. 미국 미시건대가 매달 내놓는 소비자심리지수가 있는데요. 8월 잠정치가 70.2로 나왔습니다. 델타 변이 확산 탓에 전월(81.2) 대비 11.0포인트(13.5%) 폭락했고, 월스트리트저널(WSJ)이 집계한 시장 예상치(81.3)를 크게 밑돌았습니다. 심지어 코로나19 팬데믹 초기인 지난해 4월(71.8)보다 낮았습니다. 그런데도 다우 지수와 S&P 지수는 나흘째 역대 최고치를 경신했습니다. 미스터리한 일입니다. 도대체 왜 이럴까요.그 전에 월가 주요 기관들의 전망부터 보겠습니다. 지난주 S&P 지수는 4468.00에 마감했는데요. 올해 연말 기준으로 이보다 낮은 전망치를 내놓은 곳이 많습니다. 뱅크오브아메리카(BofA·3800)와 도이치방크(3950)는 4000 이하를 점쳤고요. 씨티(4000), 모건스탠리(4225), RBC(4325), 바클레이즈(4400), UBS(4400) 등은 추가 하락을 점치고 있습니다. 반면 골드만삭스와 오펜하이머는 각각 4700으로 월가 내 최고치를 제시했고요. JP모건체이스(4600), 크레디트 스위스(4600), 웰스파고(4500), BMO(4500) 등은 추가 상승을 예상하고 있습니다.전망이 갈리는 핵심은 무엇일까요. 인플레이션에 대한 뷰(view)인 듯합니다. 약세장을 점치는 BofA의 사비타 수브라마니안 주식전략 헤드는 “올해 2분기 기업 실적 컨퍼런스콜에서 인플레이션에 대한 언급이 지난해보다 900% 폭증했다”며 “많은 기업들이 비용 상승 인플레이션을 거론하고 있다”고 했습니다. 그는 그러면서 “좋은 인플레이션에서 나쁜 인플레이션으로 변모하고 있다”고 했습니다. 최근 인건비, 재료비 상승 등을 강조한 겁니다.이에 반해 골드만삭스의 데이비드 코스틴 전략가는 “기업들의 실적이 예상을 웃돌고 금리가 전망보다 낮아지고 있다”고 했고요. 존 스톨츠푸스 오펜하이머 수석투자전략가는 “연방준비제도(Fed) 예상대로 인플레이션이 감내할 수준이고 금리가 적절하다면 투자자들의 유입이 지속할 것”이라고 했습니다. 과열도 둔화도 아닌 ‘골디락스’를 점친 겁니다. 두 회사는 이번달 초 전망치를 상향 조정한 점도 똑같습니다.월가의 대표적인 강세론자로 유명한 야데니리서치의 에드 야데니 대표. (출처=CNBC)◇S&P 선행 P/E 22배, 이제는 ‘뉴 노멀’더 자세히 알아볼까요. 대표적인 강세론자로 유명하지요. 야데니리서치의 에드 야데니 대표가 최근 배런스와 했던 인터뷰를 토대로 왜 증시는 계속 오르는지 살펴볼까 합니다. 야데니는 내년 말 S&P 지수는 5000으로 예상하고 있습니다. 그가 강조하는 키워드가 몇 가지 있는데요. 그 중 주목 받는 건 기업의 이익과 생산성 향상입니다. 요즘 미국 주식이 너무 비싸졌다는, 다시 말해 증시 밸류에이션이 너무 높아졌다는 화두를 두고 갑론을박이 일고 있습니다. S&P 지수의 12개월 선행 주가수익비율(P/E)은 22배까지 올라왔습니다. 16~17배를 통상적이라고 보면 되는데, 이보다 높은 겁니다. 닷컴버블 당시인 20여년 전과 비견될 정도입니다. 그런데 야데니는 선행 P/E 22배를 ‘뉴 노멀’로 칭하고 있습니다. 선행 P/E는 현재가 아닌 미래 실적을 기준으로 현재 주가 밸류에이션을 책정하는 방식입니다. 야데니의 주요 언급을 한 번 보지요.“지난해 주가가 바닥을 쳤을 때(단기 저점을 기록했을 때) 선행 P/E가 12.7배까지 떨어졌습니다. 불황 때 P/E는 하락하지요. 그때 연준이 빠르게 양적완화(QE)를 실시했고, 선행 P/E는 올해 봄 역사적으로 매우 높은 22배까지 올랐습니다. 연준이 (기업에) 보증을 서주는 꼴입니다. 지금 실제 강세장을 이끄는 건 기업들의 이익이 불을 뿜고 있다는 점입니다. 기업들은 비용 절감을 통해 코로나19에 빠르게 대응했고, 2분기 최고의 수익을 낸 이후 하반기에도 성장할 겁니다.” 야데니는 또 “시장에는 전례가 없을 정도로 엄청난 유동성이 있다”며 “팬데믹 이후 공급된 유동성은 모두 쓰이지 않았다”고 했습니다. 앞으로는 선행 P/E 22배가 뉴 노멀이라는 게 그의 견해입니다. 유동성을 업고 기업들이 호실적을 내고 있으니, 주가는 오를 수밖에 없다는 겁니다.그는 특히 기업 생산성을 강조했는데요. 야데니는 “1990년대 초부터 이어진 기술 혁명은 엄청난 생산성 향상을 만들어 냈다”며 “지금 우리는 또다른 극적인 생산성 붐의 초기 단계에 있다”고 판단했습니다. 그는 인플레이션 역시 그 연장선상에서 짚었습니다. “이번 인플레이션은 일시적입니다. 1970년대 같은 물가 악순환을 초래하지는 않을 겁니다. 1970년대 많은 문제들이 인플레이션에서 온 게 맞지만, 가장 큰 문제는 생산성이 떨어졌다는 점이었습니다. 지금은 정반대입니다. 앞으로 강세장은 이어질 겁니다.”어떤가요. 야데니의 주장에 동의하나요. 야데니는 “특별히 싼 주식은 없다”면서도 “기업의 수익성과 생산성에 초점을 맞춰야 한다”고 했습니다. 그러면서 핀테크, 원격진료 관련주들을 거론했고, 중국과 냉전 탓에 공급망을 미국 가까이 옮길 수 있는 산업주 역시 추천했습니다.◇“증시, 인플레 더이상 두려워 않는다”야데니 외에 HSBC가 최근 낸 보고서도 주목할 만합니다. 시안 챈 HSBC 최고투자책임자(CIO)는 “시장은 인플레이션을 두려워하지 않는다”는 주장을 폈습니다. 시장이 높은 인플레이션에 익숙해졌다는 겁니다. 시안은 “높은 인플레이션이 예상되면 국채금리는 이를 반영해 상승하는데, 흥미롭게도 국채금리는 4월 정점을 찍은 후 하락했다”고 했습니다.그는 “연준이 테이퍼링(채권 매입 축소)에 나선다는 메시지에 투자자들이 겁 먹지 않을 것이라는 의미는 아니다”면서도 “연준은 그간 테이퍼링과 관련한 커뮤니케이션을 꽤 잘 했다”고 주장했습니다.종합해보면, ①전례를 찾기 어려운 풍부한 시중 유동성 ②주가 고평가 논란을 불식시킬 만한 생산성 향상 따른 기업들의 호실적 ③인플레이션 둔화 관측에 따른 정점론 등을 이유로 들 수 있겠네요.(출처=야데니리서치)(출처=야데니리서치)◇‘버핏 지표’ 사상 최고치…버블 우려↑물론 낙관론 이상으로 비관론도 많습니다. 월가 주요 기관들의 올해 S&P 지수 전망치를 평균해보면, 현재 수준보다 아래입니다. 기자가 최근 만난 월가의 한 펀드매니저 G씨는 역사상 가장 낮은 실질금리를 증시의 핵심 키워드로 꼽았습니다. G씨는 “마이너스(-) 실질금리 하에서는 주가가 계속 오를 수밖에 없다”고 했는데요. 연준에 따르면 실질금리를 나타내는 10년 만기 물가연동국채(TIPS) 금리는 -1.07%(지난 11일 기준)입니다. 역대 가장 낮습니다. 기업 혹은 개인이 돈을 빌리는데 드는 실질적인 이자 부담이 마이너스라는 겁니다. 연준은 줄곧 미국은 유럽 혹은 일본 같은 마이너스 기준금리는 없다는 기조를 내비치고 있지만, 사실 시장이 더 주목하는 건 실질금리는 이미 마이너스라는 점입니다. G씨는 다만 “이렇게 낮은 실질금리가 지속가능할 수는 없다고 본다”며 “연준이 긴축에 나서면 (현재 강세 일변도인) 증시 상황은 달라질 것”이라고 내다봤습니다.미국 실질금리를 나타내는 10년 만기 물가연동국채(TIPS) 금리 추이. (출처=연방준비제도)또 있습니다. ‘버핏 지표(buffet indicator)’는 증시 과열을 가리키고 있습니다. 버핏 지표는 거래 주식의 총가치를 국내총생산(GDP)으로 나눈 비율입니다. 20여년전 전설적인 투자자 워런 버핏이 “특정 시점의 주가 수준을 알아보는 가장 좋은 지표이자 유일하게 신뢰하는 단 하나의 지표”라고 말한 이후 버핏 지표로 불리는데요. 현재 수치는 237%입니다. 단연 사상 최고입니다. 닷컴 버블 때와 비교할 수 없을 정도입니다. 통상 100% 이상이면 거품이 낀 것으로 보는데, 이를 훌쩍 상회한 겁니다. 자산운용사 GMO의 설립자인 제레미 그랜섬은 최근 로이터와 인터뷰에서 “버블은 믿기 어려울 정도로 어디서든 볼 수 있는데, 언제 터질지 아는 것은 무척 어렵다”며 “바이러스, 인플레이션 등을 비롯해 예상치 못한 모든 것들이 버블을 터뜨릴 수 있다”고 경고했습니다.버블을 얘기하는 건 언제나 조심스럽습니다. 특히 지금처럼 잇단 악재를 뚫고 강세장이 지속하고 있고, 그 와중에 추가 상승을 예측하는 곳들이 적지 않을 때는 더 그렇습니다. 지난해 중반부터 거품론이 나오면서도 뉴욕 증시는 상승세를 멈추지 않았지요. 그럼에도 낙관론자들과 비관론자들의 논리를 잘 숙지하는 건 필수인 듯합니다. 현재 시장은 전례를 찾기 어려운, 특이한 상황입니다.버핏 지표 추이. (출처=커런트마켓밸류에이션닷컴)