동아제약, 실적 개선에 판관비 효과 커-미래

[이데일리 김세형기자] 미래에셋증권은 5일 동아제약(000640)에 대해 지난해 4분기 실적 개선은 분기별 최저치를 나타낸 판관비용 영향이 컸다며 매출원가율 개선은 일단락됐고 앞으로 외형 증가 유지와 판관비 통제의 윈윈 여부가 관건이 될 것이라고 분석했다. 미래에셋증권은 아직 미래를 예단하기는 힘들다며 기존 중립의견을 유지했다.

◇동아제약

2006년중 분기별 최저치를 나타낸 판관비용

동아제약의 4분기 영업이익이 224억원으로 우리의 전망치 144억원 및 컨센서스 수치를 대폭 상회했다. 영업이익 확대의 주된 요인은 대손상각, 상여금 등 당초 예상했던 비용 집행이 거의 없어 4분기 판관비용이 연중 최저 수준을 나타냈기 때문이다.

반면 영업외 비용이 매도가능증권 평가방식 변경(원가법에서 순자산가액 변화로 반영함)을 인식하면서 크게 증가했고, 법인세율 또한 여전히 40%를 웃돌아 경상이익과 당기순이익은 예상 수준을 오히려 하회했다. 4분기의 실적 호조를 반영한 실적 상향 조정 후 적정가를 8만3000원으로 소폭 상향한다. 그러나 현 주가와의 낮은 괴리도를 감안하여 투자 의견은 중립을 유지한다.

매출원가율 개선은 일단락, 외형 증가 유지와 판관비 통제의 Win-Win 여부가 관건

우리는 지난 2005년 이후 동아제약의 투자 매력을 1) 업종 대비 현저히 낮은 매출 총이익률(당시 약 45%수준)에서의 개선 추세 2) 양호한 신제품 사이클(발기부전치료제, 다수 제네릭 제품군) 등의 요인에서 제시했다. 이제 매출총이익률이 국내 제약업종 중에서도 최상위 수준에 도달했기 때문에 추가적인 원가율 개선 여지는 다소 제한적이며, 대형 신제품들의 빠른 성장세가 일단락된 시점인 만큼 강력한 비용 통제 속에서도 소기의 매출액 성장세를 지속적으로 이어갈 수 있을 것인지를 아직 예단할 수 없다.

여전히 법인세율이 업종 평균 대비 최고 수준에 달해 있다는 점도 부담 요인이다. 올해 법인세율은 지난해 평균(39.3%) 대비 낮은 30.3%를 적용했음에도 적정주가의 PER이 15배에 달하고 있어 현재 밸류에이션 매력이 그다지 높지 않은 것으로 판단된다.(황상연 애널리스트)