포철,포스벤 최대 2천억 순익 감소/현대상선 상향-LG

[edaily]◇기업 Update -포항제철 (05490/HOLD)베네주엘라 자회사 포스벤 지급보증 대지급으로 1,000~2,000억원의 순이익 감소 전망. POSVEN에 대한 포철 및 계열사 지분 60%, 지급보증액 1억 5,960만 달러포스벤이 만기가 도래한 차입금에 대한 Roll-over에 실패, 사실상 default 상태가 됨에 따라 포철은 지급보증액인 1억 5,960만달러(2,075억원, 환율 1,300원 적용)에 대해 대지급하기로 하였다. 또한 대지급 금액을 대손충담금에 포함, 반기결산에 반영하기로 결정함에 따라 포철의 2001년 당기 순이익은 당초 예상보다 1,000~2,000억원 정도 감소할 것으로 추정된다. 손실반영액은 회계적 절차에 따라 확정될 것인데, 지급보증액의 50~100% 정도 반영될 것으로 보인다. 이에 따라 동사에 대한 2001년 당기순이익을 당초 8,799억원에서 지급보증액 2,000억원을 반영, 7,277억원으로 하향 조정한다.원가절감 노력에 따라 예상보다 영업수익 개선이 예상되어 투자등급 및 목표가격 유지 미국의 Section 201조 조사를 앞두고 철강가격은 미국시장에서는 톤당 U$ 5 상승한 반면, 아시아지역, CIS, 유럽지역의 가격은 오히려 하락하는 등 철강경기 Fundamental의 뚜렷한 개선조짐은 없는 상태이다. 그러나 4월에 이어 5월에도 세계 철강생산이 전년동월비 2.5% 감소, 재고조정이 진행되고 있으며, 국내의 경우 철강수요산업인 자동차, 조선, 건설 등의 경기가 개선되는 양상을 나타나고 있는 점은 긍정적이다. 특히 포철의 저가탄 및 저품위 철광석 사용의 확대로 연간 500억원의 비용절감이 추정되며, 더불어 전사적인 원가절감 노력이 실적 악화를 막는 역할을 하고 있어 2/4분기 영업이익은 1/4분기 수준 이상을 달성할 것으로 추정된다. 이에 따라 이번 포스벤 투자 손실에 따라 목표주가 및 투자등급 변경은 하지 않지만 향후 포스벤에 대한 향후처리 여부에 따라 투자등급 변경을 고려할 계획이다. 동사에 대한 3개월 투자등급은 "Hold", 12개월 투자등급은 "Overweight"를 유지하며 12개월 목표가격은 11만 5천원이다. -고려아연 (10130/BUY)5월, 월별 실적 최고치 기록, 그러나 6월 실적은 아연가격의 하락 본격적으로 반영될 듯. 영업이익 전월비 17.8 증가, 2001년 연간 최고치 기록 고려아연의 5월 실적은 실적은 매출액 995억원(전월비 5.3% 감소), 영업이익 133억원(17.8% 증가), 경상이익 150억원(전월비 66%증가)을 기록한 것으로 집계되었다. 이 같은 영업실적 개선은 4월중 연중최고치를 5월에 다시 경신한 것으로 당초 예상한 대로 2001년 고려아연 창사이래 최대 영업이익을 달성하는데는 무난할 것으로 평가된다. 5월달 LME 아연가격이 3.3% 하락하였고, 환율도 2% 하락하여 원화기준 아연가격이 5.2% 하락하였음에도 불구하고 영업실적이 개선된 것은 5월 내수판매 가격이 4월의 가격이 반영되어 결정되었기 때문이다. 5월 내수고시가격은 원화기준 아연가격은 LME 아연가격의 하락에도 불구하고 환율의 상승으로 4월대비 0.8% 하락하는데 그쳤으며, 내수고시가격과 LME 아연가격간의 격차는 오히려 확대되어 고려아연의 매출의 40%내외를 차지하는 내수판매(로칼제외)에서 고려아연의 마진이 확대된 것으로 나타나고 있다.(그림참조) 6월 실적, 아연가격 하락 본격적으로 반영되어 영업이익은 축소될 것으로 예상 그러나 6월 내수가격은 아연가격 및 환율이 하락세가 본격적으로 반영됨에 따라 영업이익의 축소가 예상된다. 6월 고려아연 내수 고시가격은 전월대비 7만 5천원 하락한 142만 9천원이으로 공표되었으며, 이에 따른 내수가격-(LME아연가격*환율)은 7천원 하락한 것으로 나타나 마진의 축소가 추정된다. 최근 LME 아연가격은 U$ 900 아래로 하락하기도 하였으나 최근에는 920 수준에서 횡보하고 있는 상태이다. 향후 고려아연의 실적은 원달러 환율의 방향성에 달려 있다고 판단된다. 한편, 5~6월중 영업이익을 고려할 때 고려아연의 2/4분기 영업이익당사의 전망치를 상회하는 320억원 수준을 달성할 것으로 전망되나 하반기 환율의 절상추세를 고려, 당초 영업이익 전망치인 1,075억원을 유지한다. 투자의견 "BUY", 목표가격 26,000원 유지호주달러 환율의 경우 5월 23일 현재 0.52 A$/U$로 수준을 보이고 있어 2000년만대비 0.3A$/U$ 절하된 수준이나 절상추세를 보이고 있는 점은 긍정적이다. 이에 따라 동사의 대한 투자의견은 "BUY"를 유지하며, 목표주가는 26,000원이다. -현대상선 (11200/Trading BUY)대북사업 관련 부담감 해소와 차입금 상환 능력 확대에 따라 투자의견 상향 조정. 대북사업에 대한 투자로 인해 상당한 부담을 가졌던 현대상선이 한국관광공사의 대북 사업 컨소시엄 참여로 인해 부담이 크게 줄어들 것으로 판단되고, 최근 보유중인 계열사 주식의 주가 상승으로 인해 2002년 1/4분기까지 도래하는 회사채 및 장기차입금의 상환 능력이 점차 높아지고 있는 것으로 판단되어, 투자의견을 "Trading BUY"로 상향 조정한다. 현대아산의 지분 40%를 보유한 최대주주인 현대상선의 대북 사업참여가 한국관광공사의 사업참여로 인해 6월 말로 완전히 중단될 가능성이 높으며, 대북 사업조건의 획기적인 변화로 인해 현대아산측에서의 부담도 상당히 줄어듦에 따라 대주주로서의 부담도 크게 완화될 전망이다. 이번 한국관광공사의 참여를 통해 체납된 대북 지불금과 현대상선이 용선한 쾌속선을 재용선할 계획이어서, 현대상선의 입장에서는 용선선박에 대한 추가적인 용선료 지급이 없어지게 되며, 대주주로서의 증자 참여 가능성도 줄어드는 것으로 판단된다. 유동성 문제와 관련해서는 환율 상승에 따른 영업이익의 확대와 금리 인하에 따른 이자 비용의 감소, 보유중인 계열사 주식의 주가 상승 등으로 인해 내년 3월까지 만기 도래하는 장기차입금 및 회사채 상환에 필요한 자금 1조3,250억원과 이자비용 3,900억원 등 총 1조8천억원을 상환하기 위한 능력이 점차 확대되고 있는 것으로 평가된다. 현 시점에서 당사가 추정한 내년 3월까지의 현금 부족액은 보수적인 관점에서 2,000억원을 약간 상회하는 것으로 추정된다. 이는 향후 해운업황에 따라, 또는 보유중인 주식의 주가에 따라 보완될 수 있을 것으로 평가된다.그러나, 아직까지는 동사의 유동성 문제와 관련해서는 확실하게 해결됐다고 판단하기는 이른 상태이며, 대북 관광선 나머지 3척에 대한 재용선 문제가 아직 해결되지 않은 상태임을 감안할 때, 본격적인 주가 회복은 무리인 것으로 판단된다. 다만, 대북관련사업 부담 완화와 유동성 위기 해소 가능성 확대로 인한 주가 상승은 충분한 것으로 판단되어, 투자의견을 "Trading BUY"로 상향 조정한다. -현대미포조선 (10620/BUY)상대적 저평가는 크게 해소, 수익가치 대비 여전히 저평가, 목표 주가 13,250원 이상으로 상향 조정. 현대미포조선의 주가는 최근 높은 상승세를 유지하면서 당사의 목표 주가 하한선인 11,000원 수준에 거의 도달했지만, 목표 주가 상한선인 13,400원에는 아직 25% 이상의 상승 여력이 있는 상태이다. 이로 인해 상대적으로 크게 저평가되었던 부분은 많이 해소됐지만, 타 조선업체들의 최근 주가도 환율 상승으로 인해 조금씩 상승했다는 점을 감안할 때, 상승 여력은 여전한 것으로 평가되고, 타사의 주가 상승을 감안해서 동사의 목표 주가를 13,250원 ~ 14,200원으로 상향 조정하며, 투자 의견은 "매수"를 유지한다. 지난 5월 15일 실적 상향 조정과 함께 목표 주가를 11,000원 이상으로 상향 조정한데 이어 다시 목표 주가를 상향 조정하는데, 이는 (1) 타사와의 비교시 여전히 저평가되어 있다는 점과 (2) 과거 배당률을 감안할 때, 현재 주가 수준에서는 7% 이상의 배당 수익률도(연간 기간 수익률로는 14% 수준) 기대된다는 점에서 여전히 매력적인 것으로 평가되기 때문이다.동사의 주가 수준은 2000년 및 2001년도 실적 기준 타 조선업체들의(현대, 삼성, 대우, 한진) 주가 수준과 비교할떄, EV/EBITDA 및 PER 기준으로 최소 7.0%, 최대 30%까지 저평가되어 있는 상태이다. 또한 시가총액/영업이익 기준으로도 35.8% 저평가되어 있는 상태이다. 따라서, 이를 근거로 계열사 관련한 손실 가능성으로 인해 20% Discount한 동사의 적정 주가는 13,250원 ~ 14,200원으로 판단된다. 또한, 현재 시장의 2001년 및 2002년도 PER 수준인 8.4배, 6.4배를 적용하여 Discount할 경우 적정 주가는 15,200원 ~ 16,600원인 상태여서, 당사가 제시하는 목표 주가 수준보다 훨씬 높은 상승 여력이 있는 것으로 평가된다. -S-Oil (10950/HOLD)2분기 수출환경 호전으로 2001년 연간 실적 상향조정하나 투자의견 "HOLD" 유지. 2분기 중 수출가격 강세와 마진 상승에 힘입어 2분기 매출액이 2조 856.5억원, 영업이익이 1,136.7억원에 달할 것으로 추정되며, 반기 기준으로는 매출액 4조 2,531.9억원, 영업이익 2,844.7억원을 기록할 것으로 예상된다. 더욱이 2분기 말 환율이 현재 환율 수준인1,300원에 머문다고 가정할 경우, 2분기 중 456.2억원의 외화환산이익이 발생, 반기 결산 순이익은 1,227.1억원(전년 동기 대비 +37.2%)이 될 것으로 추정된다. 이에 따라 2001년 매출액과 순이익을 각각 0.8%, 18.6% 상향조정하며, EPS도 5,311원에서 6,302원으로 상향조정한다. 참고로 7/20일 1.5억달러 규모의 해외전환사채 Put Option 행사가 예정되어 있으나, 이에 대비하여 환율변동에 따른 손실과 프리미엄 지급에 따른 사채상환손실은 이미 회계상에 반영시켰기 때문에 추가적인 손실은 없을 것으로 예상된다.그러나 투자의견은 기존의 "HOLD"를 유지한다. 현재 시장 내에서 동사에 대한 Valuation은 배당을 중심으로 이루어지고 있다. 따라서 실적상향조정은 동사의 주가에 긍정적인 영향을 미칠 것으로 예상되나, 상승 모멘텀으로 작용하기는 어려울 것으로 판단된다. 동사가 시장에 약속한 바와 같이 2001∼2002년 액면 기준 75%, 2003년 이후 액면 기준 100%의 배당을 실시할 경우 이를 배당모형에 적용하면 동사의 적정주가는 44,500원 이다. 그러나 이는 주식을 영구히 보유하였을 경우로 주가의 변동성을 감안하지 않았으며, 동사가 시장에 약속한 배당률이 영구히 지속된다고 가정하는 것은 너무 낙관적이라고 판단된다. 따라서 3개월 기준의 목표가 산정을 위해서는 이론적 적정가에 대해 20% 수준의 할인이 필요하다고 판단되어 동사에 대한 목표가를 35,600원으로 제시한다. -엔씨소프트 (36570/BUY)홍콩 진출 가시화는 다시 한번 주가상승의 모멘텀 제공할 듯. 홍콩 합작법인 설립, 7월부터 본격적으로 리니지 서비스 개시 엔씨소프트는 6월 20일 홍콩에 감마니아(Gamania Digital Entertainment)와 함께 "엔씨-감마니아"를 설립하고 7월부터 본격적으로 리니지를 서비스한다고 밝혔다. 감마니아는 대만 최대의 게임 개발/유통 회사로서 현재 대만에서 리니지를 서비스 하고 있는 회사이다. 엔씨-감마니아의 자본금은 2000만 홍콩달러(약 33억원)이며, 엔씨소프트와 감마니아의 지분율은 각각 51%, 49%이다. 리니지의 홍콩 진출은 2000.7월 대만, 2001.5월 미국에 이어 세번째로 이루어지는 것이다. 대만에서의 성공에 힘입어 리니지는 이미 홍콩에서도 유명세를 타고 있는 것으로 알려져 있는데, 대만과 홍콩의 문화적 동질성에 비추어 볼 때 홍콩에서도 대만에서의 리니지 열풍이 이어질 가능성이 높은 것으로 판단된다. 홍콩은 인구가 대만의 1/3 수준이다. 따라서 홍콩의 라이선스 매출도 대만의 약 1/3 수준이 될 것으로 전망된다(2000년 4억원, 2001년 24억원 가량). 한편 2002년 이후에는 라이선스 매출 외에도 조인트 벤처 지분 참여로 인한 지분법 평가이익도 발생할 전망이다. 당사는 2001년 엔씨소프트의 순이익을 기존의 463.8억원에서 157.7억원으로 대폭 하향 조정했다. 이에 따라 2001년 추정 EPS도 기존의 10,307원에서 3,381원으로 줄어들 전망이다. 이는 지난 5월 발생한 432억원의 지적재산권 구매 비용을 2001년도에 전액 상각한다고 가정했기 때문이다. 참고로 엔씨소프트는 2000년 회계연도부터 무형고정자산을 발생 당해년도에 전액 상각하고 있다. 엔씨소프트의 경우, 올해 영업활동으로 인한 현금 흐름이 715.6억원에 이를 것으로 예상되므로, 432억원의 비용을 올해 일시 상각해도 큰 무리가 없을 것으로 보이며, 내년 이후의 수익성에 대한 부담을 없애는 차원에서도 일시 상각은 바람직한 것으로 판단된다. 엔씨소프트는 지난 5월 중순 Garriott 형제와 울티마온라인 개발진을 영입하면서, 주가가 150,000원까지 큰 폭으로 상승했었다. 그러나 그 이후 이들의 영입을 통한 단기적 성과를 지나치게 기대했던 투자자들의 실망 매물이 쏟아지면서 주가는 120,000원대로 다시 하락했다. 사실 Garriott 효과가 단기간에 영업 성과로 나타나기는 힘들 것으로 보이며, 장기간에 걸쳐 엔씨소프트의 가치를 상승시킬 것으로 판단된다. 따라서 단기적인 실망 매물에 의한 주가 하락은 매우 좋은 매수 기회가 될 것으로 판단된다. 아직 2002년 이후의 실적을 추정하기에는 이른 감은 있으나, 우선 미국과 홍콩 진출을 통한 해외 매출 증가 효과를 감안해 2002년 매출을 기존의 1,063.6억원에서 1,250.1억원으로 17.5% 상향 조정하고, 순이익과 EPS도 기존의 454.4억원, 10,098원에서 각각 561.8억원, 11,722원으로 조정한다. 또한 적정주가도 기존의 140,000원에서 185,000원으로 상향 조정하고, 투자의견은 "매수"를 유지한다 ◇기업탐방 -삼화콘덴서 (01820/HOLD)PC경기 위축에 따른 MLCC 가동율 하락(60%), 이익 축소. 삼화콘덴서의 주력제품인 적층세라믹콘덴서(2000년 매출 비중 34%)가 삼성전기와는 달리 뚜렷한 회복세를 보이지 못하고 있다. 최근 삼성전기의 MLCC 제품에 대한 회복세는 해외시장에 발생하고 있으나 삼화콘덴서의 고정 거래선이 국내 전자업체이므로 아직까지 물량 증가가 나타나지 않고 있다. 또한 동사의 적층세라믹콘덴서(MLCC)의 주수요처인 PC 시장의 회복이 예상보다 지연됨에 따라 매출이 정체상태를 보이고 있다. 필름콘덴서, 세라믹콘덴서보다 상대적으로 고수익성을 유지하고 있는 MLCC 제품의 가동율은 60% 수준에 그치고 있어 2/4분기 이익규모가 1/4분기보다 축소될 것으로 추정된다. 따라서 투자의견도 "중립"을 유지한다. 삼화콘덴서에 대한 투자의견을 중립으로 유지하는 이유는1) 적층세라믹콘덴서(MLCC) 주수요처인 PC 시장의 위축으로 5월까지 MLCC 제품의 월평균 매출액이 32.6억원으로 2000년 하반기(생산능력이 월10억개로 늘어난 시점) 월평균 매출액인 34.7억원보다 6.1% 낮은 수준을 기록하고 있다. 또한 지난 3월이후 월별 전체 매출액이 줄어들고 있다. 2) 2000년까지 고가의 파라듐을 내부전극의 원재료로 사용(100%)함에 따라 상대적으로 경쟁사보다 높은 원가율 수준을 기록하였다. 2001년 1/4분기부터 파라듐 대신 가격이 저렴한 니켈로 내부전극을 사용(65% 수준)함에 따라 수익성이 개선되어 지난 1/4분기에는 5~7% 영업이익률을 기록하였다(삼성전기의 니켈비중은 약 85% 수준). 그러나 3월이후 MLCC에 대한 수요의 감소로 가동율이 60% 수준에 그침에 따라 2/4분기 MLCC 제품 이익률(영업이익률)은 2~3%으로 축소, 2/4분기의 전체적인 이익규모는 1/4분기보다 줄어들 것으로 전망된다.3) 2001년 상반기 영업실적은 전년동기대비 매출액과 영업이익이 각각 2%, 63% 축소될 것을 추정된다. 따라서 연간 매출액은 1,075억원으로 1.2% 증가, 순이익은 24억원으로 30.7% 축소될 전망이다.