(채권전략)예보채여! 예보채여! 쿠오 바디스?

[edaily] 예보채 7년물 1조3000원에 대한 입찰이 무사히(?) 끝났다. 서울보증에 투입될 자금을 마련하기 위한 예보채 입찰은 3조3000억원이 남았다. 20일 채권시장에서는 예보7년과 함께 예보3년의 움직임이 초미의 관심사였다. 예보채는 과연 어디로 갈 것인가(Quo Vadis)? ◇저평가의 척도 예보채 장기물이 집중 발행된다는 사실 때문에 미국 테러 이후 채권시장 랠리에서 예보채는 소외됐다. 예보5년(50시리즈)과 국고5년(2001-7호) 스프레드를 보면 12일 미국 테러직후 86bp(0.86%포인트)에서 19일에는 91bp로 벌어졌다. 20일에 가서야 85bp로 좁혀졌다.(이하 채권수익률은 edaily가 자체적으로 조사한 최종호가임.) 예보3년(63호)과 국고3년(2001-6호)의 스프레드는 이달초 43bp에서 12일 66bp로 넓어졌다가 19일에 52bp로 줄었다. 사실 예보3년은 "저평가 채권 논쟁"의 중심이었다. 20일 스프레드는 45bp로 이달초 수준으로 좁혀졌다. 저평가 채권 논쟁은 전격적인 콜금리 인하 후 수익률 곡선이 가팔라진 상황에서 충분히(?) 낮아진 단기물 이외에 "싼 채권"이 무엇인지 찾아보자는 것이다. 예보3년도 "싼 채권"의 하나로 급부상했다. 예보3년이 예보5년과 다른 길을 걸어가는 것은 수급에서 차별성이 부각됐기 때문이다. 예보3년은 예보채 중 상대적으로 만기가 짧고 추가 입찰 가능성도 적다. 예보3년과 국고3년의 스프레드 52bp가 과도하다는 인식을 줄만했고 20일 시장에서는 이 점이 인정돼 스프레드가 빠르게 축소됐다. 그러나 스프레드 대상 채권을 예보5년으로 바꿔보면 얘기가 조금 달라진다. 이달초 예보5년과 예보3년 스프레드는 61bp였다. 미국 테러 직후 두 채권의 스프레드는 52bp로 오히려 좁혀졌다. 이후 스프레드는 다시 넓어지고 있다. 예보3년의 하락속도가 예보5년보다 빨랐다는 뜻이다. 실제로 예보5년이 12일부터 20일 사이에 31bp 하락한 반면 예보3년은 같은 기간 55bp나 하락했다. 예보5년이 상대적으로 고전하는 사이 예보3년은 어느새 비싼 채권이 돼 있었던 것. 한편 국고5년과 국고3년 스프레드는 12일 이후 조금 더 벌어진 상태로 월초보다 10bp 이상 넓어졌다. 국고5년이 국고3년보다 정체돼 있다는 뜻인데 최근의 장기물 기피 현상을 잘 설명해 준다. ◇예보7년 입찰의 미스테리 예보7년 69호 입찰에는 4조원이 넘는 많은 자금이 몰렸다. 정작 예보채 수요자로 지목됐던 연기금과 보험사들은 거의 낙찰을 받지 못했다. 반면 은행신탁이나 투신권에서는 예상외의 물량을 받아간 것으로 보인다. 예보7년에 자금이 몰린 것은 1)이번 4조6000억원 입찰을 기점으로 예보채 시장 발행이 막바지로 접어들고 2)장기투자기관 이외에 관심을 두는 기관이 많지 않다면 높은 금리에 입찰을 받아서 짧게 딜링을 할 수 있다는 가수요 때문으로 풀이된다. 만약 딜링수요가 포함돼 있다면 6.37%에 낙찰된 예보7년 69호는 6.3%선 언저리에서 매도 압력을 받을 것이라는 의견이 많다. 물론 펀더멘털을 보고, 연내 추가적인 콜금리 인하(일부에서는 10월 금통위에서의 인하 가능성까지 제기했다)에 베팅을 건 투자일 수도 있다. 이런 판단이 맞다면 예보7년 입찰이 앞으로도 연이어 성공하면서 수익률이 떨어지고 예보5년도 하락 압력을 서서히 느끼게 될 것이다. ◇장기물! 장기물! 예보7년, 예보5년의 문제는 사실 국고5년의 문제이기도 하다. 통화정책 완화 기조 속에서 미국이나 한국 국채시장에서 수익률 곡선은 점점 더 가파르게 변하고 있다. 장기물의 입지가 넓지 않다. 그러나 국고5년의 제자리 걸음은 새로운 기회를 제공해 줄 수도 있다. 국고5년과 예보5년 스프레드는 12일 이후 최고 98bp(18일)까지 벌어진다.(아래 그림 참조) 미국 테러 직후인 12일 두 채권의 스프레드는 92bp로 올라갔다가 80bp대로 좁혀졌다. 그러나 14일 서울보증에 대한 4조6000억원 투입 결정으로 예보채 대량 발행이 가시화되면서 다시 넓어져서 18일 정점에 도달했다. 18일 이후 스프레드는 점차 하락해서 9월초 수준에 육박하고 있다. 만약 예보7년 입찰의 성공(?)이 예보5년 스프레드의 축소를 연장시킨다면 "예보5년을 사고 국고5년을 파는" 일종의 스프레드 거래를 시도할 수 있다.(스프레드 축소에 베팅) 그러나 스프레드 거래를 위해 국고5년을 판다는 것은 조금 꺼림칙하다. 국고5년 선물이 있다면 간단하데, 우리 시장에는 국고3년 선물만 있다. 국고5년을 공매도할 수도 없다. 무엇보다도 외부 요인(예를 들면 전쟁)에 의해 수익률 곡선 전체가 상하로 수직 이동할 가능성도 고려해야한다. "예보채의 운명"은 여기서 끝인가.(Eloi, Eloi, lama sabachthani? 나의 하나님, 나의 하나님, 어찌하여 나를 버리시나이까)" ◇금리스왑(IRS)의 문을 두드려라 굳이 찾아보자면 길은 있다. 금리스왑(IRS)을 매개로 생각해보면 스프레드 축소와 관련 어떤 힌트를 얻을 수 있다. 5년물 금리스왑(IRS5Y)은 국고5년과 예보5년의 사이에 있다. 이달초 5년물 IRS 값(수익률)은 정확하게 국고5년과 예보5년의 정 중앙에 위치했다.(IRS5Y-국고5=예5-IRS5Y: 위 그림 참조) 미국 테러가 터지고 국고5년과 예보5년의 스프레드가 들쭉날쭉 변할 때 IRS5Y은 국고5년과 예보5년의 움직임을 정확히 흉내냈다. 20일 다시 IRS5Y은 국고5년과 예보5년의 정 중앙으로 돌아왔다. 국고5년을 팔기가 어렵다면 예보5년을 사고 IRS5Y을 페이(Pay 고정금리 지급, 즉 채권매도)해도 같은 효과를 볼 수는 있다.