(BoMS전망)④중장기 스프레드 안정..박스권 매매전략 펼쳐야

[edaily] BoMS그룹 멤버인 현대증권 김형권 연구원은 "지난해 3분기이후 장단기 금리차가 확대되는 추세이나 중장기 금리간 스프레드는 상반기중 안정적으로 유지될 것"으로 전망했다. 그는 "한국은행의 목표관리수준대의 물가상승율이 유지되는 한 장단기 금리간 스프레드확대나 5년이상 장기물 금리의 과도한 상승은 힘들 것으로 예상된다"며 "최근 시장 패턴과 같이 박스권 금리 움직임을 염두에 둔 매매전략은 당분간 유효할 것"이라고 말했다. 한편 대우증권 김범중 연구원은 "2월 금리는 여전히 안정적인 움직임을 지속하겠지만, 추격매수보다는 위험관리에 치중하고 특히 2월보다는 3월을 염두에 두는 것이 필요하다"고 말했다. 그는 "시중금리가 추가하락하기보다는 상승반전될 것으로 전망됨에 따라 장기채 위주로의 매도 또는 헤지가 필요해 보인다"며 올해들어 가장 낮은 수준에 있는 5년 이상의 장기채 금리에 주목하고 단기물 편입을 월말경으로 유보하는 것이 유리할 것으로 지적했다. 그는 회사채 역시 가능한 한 박스권 상단부근에서 물량을 편입하는 것이 유리할 것으로 분석했다. <현대증권 김형권 연구원> ◇콜금리와 1년물 금리간 스프레드 확대폭이 가장 커 전년도 3분기이후 확대추세를 보이고 있는 장단기 금리간 스프레드는 02년 1월말 5년물 금리(국고채)와 콜금리간 스프레드가 2.76%P를 나타내며 추세를 이어가는 모습이다. 특히 분기별 평균치로 보면 01년 1분기와 3분기에 각각 0.83%P와 1.05%P로 쌍바닥을 형성한 이후 01.4분기엔 2.02%P를 나타냈고, 02년 1월중엔 평균 2.85%P 를 보이고 있다. 물론 동기간중 이같은 장단기 금리간 스프레드 확대는 경기회복과 같은 펀드멘탈상의 변화 기대감에 대한 선반영에 주로 기인하며, 아울러 국내외 금리 움직임의 동조화 양상에 영향을 받고 있다. 다만 단저장고의 금리체계하에서 1월중 5년물과 콜금리간 스프레드 평균이 2.85%P였으며, 콜금리와 1년물(통화채) 금리간 스프레드가 1.13%P를 나타냄으로써 산술적으론 장단기 금리 스프레드의 확대가 장기금리의 큰 폭 상승외에 잔존만기 1년전후의 단기물 금리 상승에 많은 영향을 받은 것으로 평가된다. 통상적으로 향후 금리상승이 예상되는 약세장에서는 보수적인 관점에서 동일 금리상승폭 대비 가격 하락폭이 작은 단기물이 선호되지만 전년말이후 시중의 계절적 자금수요로 유동성을 확보하기 위한 은행, 투신권의 매물이 꾸준히 출회된데다 금융기관 조달코스트에 비해 만기수익율이 높지 않아 기간수익이 작은 만큼 적극적인 매수주체없이 오히려 3년이상 중장기물에 비해 물량의 공급우위가 두드러졌던 것이 이같은 단기물과 콜금리간 스프레드 확대에 주요 원인으로 풀이된다. ◇중장기물간 금리 스프레드는 상대적으로 안정적 반면 3년이상 중장기물 금리의 꾸준한 상승에도 불구하고 2-3년물, 3-5년물, 5-10년물간 금리 스프레드는 비교적 안정세를 나타내고 있으며, 특히 5-10년물간 금리스프레드는 오히려 축소되는 양상을 보이고 있다. 이는 5년이상 장기물은 장기자금 운용기관 뿐 아니라 기술적 금리반락시 가격상승폭이 큰 만큼 일부 딜링수요도 여전히 관심을 가지고 있어 수요우위상태로 볼 수 있는데다 거래가 활발한 지표채권일수록 단기재료에 민감한 반면 10년물의 경우 매매가 활발치 않고, 장기적 금리변동요인에 반응하는 만큼 향후 경기사이클의 변화를 고려해 시세변동이 크지 않는데 기인하는 것으로 보인다. <그림> 채권 만기별 스프레드 변동 추이 ◇신축적 통화운영..중장기 스프레드 하향 안정 유도 1월중 소비자 물가는 농축수산물 가격과 서비스 및 집세등의 상승으로 전월비 0.6%의 상승세를 나타냈다. 하지만 공공요금 안정등으로 전년동월에 비해 2.6%상승에 그쳤으며, 비록 환율상승이나 부동산 가격 불안이 우려되지만 당분간 물가상승율은 한은의 목표관리수준인 전년비 2∼3%수준에서 안정될 것으로 예상된다. 특히 97년이후 한은은 물가수준이 높거나 장기금리가 과도하게 하락했을 때 통화채의 순증발행규모를 확대했던바 앞서 언급한 바와 같이 1년물(단기물)과 콜금리간 스프레드의 결정이 장단기 금리간 스프레드 결정에 영향이 많은 만큼 한은의 통화채 순증발행 확대는 곧 장단기 금리간 스프레드 확대 기대로 이어져 3년이상 중장기물 금리에 상승압력을 높일 수 있다. <그림> 물가상승율과 통화채 순증감 추이 하지만 지금과 같이 정부나 한은이 거시경제정책 기조를 유지하고자 하며, 물가 역시 비교적 안정세를 나타내는 여건하에서 통화채 발행 확대를 통해 전반적인 금융기관 채권매수여력을 위축시킬 여지는 많지 않다. 따라서 한은의 목표관리수준대의 물가상승율이 유지되는 한 장단기 금리간 스프레드확대나 5년이상 장기물 금리의 과도한 상승은 힘들 것으로 예상되며, 이에 따라 최근 시장 패턴과 같이 박스권 금리 움직임을 염두에 둔 매매전략은 당분간 유효할 것으로 보인다. <대우증권 김범중 연구원> 시장금리는 1월에 이어 2월에도 여전히 5.8~6.2% 박스권 안에 있지만, 2월초 금리는 사실상 기대보다 많이 내려왔다. 금리하락의 원인은 1월의 금융기관 수신증가, 2월 국채 등 공급물량 감소, MMF에 편입되는 증금채 매입비율 감소등 수급호전이 주된 요인이었다. 그 밖에 1월말부터 연기금의 적극적인 매수참여가 발견된 점 그리고, 회사채 순상환 규모 확대에 따른 금융기관으로의 자금유입이 중요한 역할을 했다. 사실, 연기금의 매수참여와 회사채 순상환 규모 확대가 표면적인 수급호조보다 금리의 낙폭을 더욱 키운 요인이라는 판단이다. 연기금의 자금유입은 월 단위로 이루어지지만, 2월 한 달은 공급되는 채권물량이 줄고, 운용 가능일수가 짧아 다른 달에 비해 우량채권의 확보를 서두르게 만들었기 때문이다. 또, 회사채의 순상환은 2월까지 자금비수기라는 점, 지난해말 선자금조달이 있었다는 점, 대출로의 전환등에 따른 이유가 컸던 것으로 보여진다. 이에 따라 시중자금은 채권보유 금융기관으로 유입되면서 채권매수 기반 확대로 이어졌다는 판단이다. 그 밖에 거시지표들의 개선 발표에도 불구하고 금리의 박스권 상향 돌파가 실패로 돌아갔다는 점도 자신 있는 매수세의 유입을 가능케 했다. 우리나라 시장을 준강형 효율적 시장이라고 평가할 때 거시지표들이 시장의 예상정도로만 발표되었다는 점들은 이미 시장금리에 반영된 것으로 해석할 수 있기 때문이다. 또, 스왑거래나 레포거래를 통한 차익거래 시도가 이어지고, 설을 지나면서 국채선물의 만기가 가까워진다는 점도 저평가 해소 노력을 유인하였다. 미국의 회계관행에 따른 불신으로 금값이 상승하는 등 안전자산에 대한 선호도가 높아졌다는 점들도 주식에 대한 채권의 상대적인 투자merit을 높여주었다. 설이 지나고 다음주로 들어서면 사실상 다시 월말로 접어들게 된다. 이로 인해 2월의 시장상황은 2월말의 거시지표를 신경 쓸 수 밖에 없고, 또 3월의 수급상황을 돌아봐야 할 것 같다. 2월말 발표되는 1월의 산업활동동향은 전월에 비해 개선될 것이지만, 2월의 조업일수가 전년동월보다 적다는 점들은 수출지표의 개선을 여전히 못미덥게 만들 것이다. 여전히 경기지표는 혼재된 모습으로 나타날 것이기 때문에 시장의 모멘텀이 되진 못할 것으로 예상된다. 반면에 물가는 엔저 영향권 안에 들어서고, 생산자물가에서 보듯이 각종 원부자재 가격이 지난해 말부터 상승반전 되었다는 점들은 소비자물가에 대한 낙관적인 시각을 부담스럽게 한다. 특히, 부동산 가격의 상승세가 지속될 때 통화정책의 변경을 고려할 수 있다는 한은총재의 발언은 물가관리가 필요한 시점에 근접해있음을 시사한다는 판단이다. 이에 따라 거시지표는 여전히 추격매수세에게 부담스러운 존재가 될 것이다. 그 밖에 1월말부터 2월초까지 금리의 하락을 이끌어왔던 수급호조에 대해서도 평가해볼 것이 있다. 물론, 2월말까지는 회사채 발행물량이 크게 늘기 어렵기 때문에 순상환 기조가 이어질 것이지만, 시기적으로 점차 회사채 발행이 늘어날 수 있다는 점을 고려해야 할 것 같다. 또, 적극적인 통화환수는 없더라도 일정수준 통화를 흡수해야 할 것이라는 점들도 어쨌든 시장부담 요인이다. 또, 2월 남은 기간동안 매주 발행되는 국채가 모두 장기채로써 박스권 바닥부근에서 입찰 실시된다는 점들도 수급호조에 기댄 추격매수를 어렵게 할 것으로 본다. 또, 스왑 pay나 Repo매수 그리고, 국채선물 매수를 통한 차익거래 시도도 시장규모나 청산 및 거래비용을 감안할 때 저평가 폭을 조기에 줄일 만큼 영향력을 행사하기 어렵다는 판단이다. 결국, 시장의 기대가 반영되며 자체적인 저평가 해소 노력이 있었다는 판단이며, 여전히 만기일까지 한 달여가 남아있다는 점들은 저평가 폭의 재확대 가능성을 계속 내포하고 있다고 본다. 통화환수는 단기물이든 장기물이든 통안채 입찰을 통해 이루어질 것으로 예상되며, 국채는 월중 발행계획 물량의 80%가 남은 2주간에 발행된다. 비록, M3지표가 2001년 11월에 11.4%로 전월에 비해 0.8%p가 감소하였지만, 여전히 목표 관리치를 넘어서 있어 추가확대가 부담스러워 보인다. 결국, 2월 금리는 여전히 안정적인 움직임을 지속하겠지만, 추격매수보다는 위험관리에 치중하는 것이 유리해 보인다. 특히, 2월보다는 3월을 염두에 두는 것이 필요해 보인다. 시중금리가 추가하락하기보다는 상승반전될 것으로 전망됨에 따라 장기채 위주로의 매도 또는 헤지가 필요해 보인다. 특히, 5년 이상의 장기채 금리는 올해 들어 가장 낮은 수준에 있다. 1년 이하의 단기금리도 추가하락은 어려워 보이며, 시장약세 분위기와 함께 상승반전될 것으로 예상된다. 이에 따라 단기물 편입도 월말경으로 유보하는 것이 유리해 보인다. 회사채 우량물도 시가평가 테이블에서 20~30bp 차감하여 거래된다는 점을 감안할 때 추가적인 스프레드 축소여지는 커보이지 않는다. 절대금리가 높아 운용수익률 제고가 용이하다는 점 때문에 BBB급 내외의 선호도가 높은 상황이지만, 가능한 한 박스권 상단부근에서 물량을 편입하는 것이 유리해 보인다. 미국의 회계관행에 대한 불신으로 주가 약세가 이어지고, 대북관계를 악화시키는 발언등 정치적인 이해관계가 시장분위기를 좌우할 가능성이 남아있어 방향성 설정이 부담스러운 상황이지만, 소진될 재료에 보다 펀더멘탈에 주목하는 것이 유리해 보인다.