(BoMS전망)①일드커브, 미래를 봤다-굿모닝신한 조중재

[edaily 강종구기자] edaily 봄스(BoMS) 멤버인 굿모닝신한증권 조중재 수석연구원은 연초 금리급등 현상에 대해 향후 있을 펀더멘털의 변화를 선반영한 것이라고 해석했다. 일시적인 장기채 확대 등 수급요인에 의한 것이 아닐 수 있다는 지적이다. ◇ 권총사격에 전차가 폭발할까 “라이언 일병 구하기”라는 영화의 클라이막스에서 총상을 입은 밀러대위(톰 행크스)가 다리를 건너고 있는 독일군의 티이거 전차를 향해 권총으로 사격을 하는 장면이 등장한다. 100mm에 이르는 전면장갑으로 인해 당시 연합군의 어떤 전차도 정면 사격으로는 이빨자국조차 남길 수가 없었다던 티이거를 향한 콜트45 사격은 상황의 절박함을 단적으로 드러내고 있다. 그런데 이게 웬일인가? 갑자기 권총사격을 맞은 티이거가 폭발하고 만다. 다음 장면에서 P-51 무스탕 전투기가 등장하며 티이거의 피격이 전투기의 지상공격에 의한 것임을 암시하지만 많은 사람들이 권총으로 전차를 잡을 수 있느냐는 질문을 인터넷에 올리는 것을 보면 그리 설명이 명확하지 않았나 보다. 1월초부터 금리가 급등하며 향후의 방향에 대한 논란이 다시금 커지고 있다. 조심해야겠다는 의견이 일부 있는 반면 펀더멘털 상의 변화가 없고 단순한 물량부담에 의한 마찰적 요인인 만큼 오히려 기다려온 매수 타이밍이 아닌가라는 의견도 상당히 많아 보인다. 도대체 눈을 씻고 찾아봐도 경기가 좋아진다는 시그널이 잡히지가 않는데 왜 채권을 던지냐는 반론도 이어진다. ◇ `신경제`하 미국 장-단기 금리 역전..그리고 찾아온 경기침체 2000년 5월, 10년 만기 미 국채금리가 6.4%를 기록하여 당시 6.5%였던 연방기금금리 목표와 역전되는 상황이 벌어진다. 당시 미국 경제는 “New Economy(신경제)”를 찬미하고 있었고 바로 몇 달 전인 99년 10월 4일자 비즈니스위크紙는 이런 분위기를 반영하며 “the Internet Age(인터넷의 시대)”를 커버스토리로 다루며 ‘지금도 늦지 않았으니 투자할 때’라는 투자권고를 잊지 않았다. 마침 연방정부의 지속되는 재정수지 흑자는 영원히 이어질 것처럼 보였고 ’2000년 있었던 고어와 부시간의 선거전에서도 이 재정수지 흑자를 어떻게 사용할 것인가가 이슈로 떠오를 정도였다. 또 한편에서는 연방은행마저 나서 연방재정수지 흑자에 따른 국채발행 감소를 심각하게 인식하여 태스크포스를 구성하여 줄어드는 국채를 대체할 시장조작 대상채권을 찾는 문제를 공개적으로 고민하기 시작했다. 따라서 장단기 금리의 역전은 재정수지 흑자 지속에 따른 장기채권 발행의 축소라는 일시적 수급 요인에 기인한 것이며 예전과 같이 경기침체를 떠올리는 것은 “신경제”하에서 바뀐 새로운 패러다임을 ‘아직도 이해하지 못하는’ 구닥다리 논리로 취급을 받게 되었다. 수익률곡선이 역전된 몇 달 후 잠시 조정을 받는 것으로 보였던 나스닥이 지속적으로 하락하며 투자감소가 이어진 결과, 미국경제는 침체에 접어들었으며, 거꾸로 장단기금리차는 유일하고 가장 정확한 경기선행지표라는 연방은행의 뒤늦은 공치사가 뒤따랐다. 처음에 수급이라고 생각했던 수익률곡선의 움직임이 결국에는 펀더멘털을 가장 정확하게 반영하고 있었던 셈이다. ◇ 뒤늦은 지표로 채권투자 할 것인가 금과옥조처럼 떠받들어지는 경제지표 역시 마찬가지다. 시계열이 비교적 길게 확보되어 있는 미국의 경우를 보면 대부분의 경우 매크로 지표들과 금융시장 지표들이 채권시장의 움직임을 충분히 설명해준다. 따라서 거시경제 지표의 확인과정을 거치는 것이 합당하지 않느냐는 반론 역시 타당성이 있어 보인다. 하지만 이러한 ‘매끄러운’ 설명은 과거에 국한될 때 성립하는 논리일 따름이다. 거의 대부분의 경제지표는 최초 잠정치 발표 이후 개정 작업을 거치게 되어 초기 발표치와 몇 년이 흐른 후 살펴본 숫자가 크게 차이가 날 수 있다. 또 아예 과거의 시계열과 전혀 다른 새로운 지표가 등장하며 과거의 수치들까지 소급하여 바뀌며 과거의 경제상황을 새롭게 해석하려는 움직임이 나타나기도 한다. 일례로 우리나라의 통화지표를 살펴보아도 신M1, 신M2라는 신 통화지표가 등장하며 과거의 상황을 보다 잘 설명할 수 있도록 도와준다. 현재 펀더멘털이라고 생각하는 지표 역시 시간의 흐름에 따라 새로운 해석이 등장할 수 있는 것이다. 그렇다면 현재로부터 몇 년, 혹은 몇 십년이 흐른 후 이러한 펀더멘털을 확인하고 그 때 채권투자 의사결정을 해야 할까? 우리는 연초의 금리급등을 앞으로 다가올 펀더멘털의 변화를 채권시장이 선반영하는 과정이라고 본다. 탱크격파가 밀러대위의 권총사격에 의한 것이 아니듯 연초의 금리상승이 단순히 재경부의 장기물 물량확대 발표에 따른 물량충격 때문만이 아니라고 보는 이유도 바로 그 때문이다. 그러나 펀더멘털의 변화를 지표에 의해서만 확인하려 한다면 이미 뒤늦은 대응이 아닐까? 지표는 펀더멘털 변화를 뒤늦게 반영할 따름이며 종종 상당히 긴 시간이 흐른 뒤에야 변화를 제대로 반영할 수 있기 때문이다.